Martin Tetaz - Newsletter Nro 086

 

Maradona, el economista   Visto desde un dron, en el segundo gol a los ingleses, Maradona es una flecha que gambetea cinco ingleses al hilo, casi sin salirse de su trayectoria recta al arco. O al menos eso es lo que quedó en la memoria de Mervyn King, el Gobernador del Banco de Inglaterra que en una conferencia dictada en 2005 ejemplificó el modo en que funciona la política monetaria actual, con la estrategia del diez.     Resulta interesante que numero uno del Banco Central reconozca como saldado el debate sobre las causas de los aumentos sistemáticos y sostenidos en los precios, teniendo en cuenta que estamos hablando de una economía que a mediados de los 70s tuvo 24% de inflación anual y que recién consiguió estabilidad de precios en los 90s. El economista arranca su conferencia diciendo que se da por descontado hoy que en el largo plazo no hay factores microeconómicos, como los costos (insumos dolarizados y salarios, agrego yo) , que afecten el nivel de precios, que está completamente determinado por la política monetaria. En el corto plazo, reconoce King, hay fricciones; las empresas no cambian los precios a cada minuto y las paritarias no se negocian todos los días, del mismo modo que muchos contratos no pueden ser revisados hasta que expiran. Imaginemos, parafraseando al Gobernador, que el Banco Central pudiera controlar la inflación de manera instantánea, anticipándose a los aumentos de nominalidad y reaccionando, con subas en las tasas de interés, cada vez que pronostique que de no hacer nada, subirían la mayoría de los precios. Las empresas y las familias aprenderían a esperar que no hubiera inflación en absoluto, anticipando la acción de la autoridad monetaria     Eso es exactamente lo que hizo Maradona en el gol más famoso del mundo; no lo hizo con los pies sino con la cabeza, anticipando el razonamiento de los jugadores que se le cruzaban esperando el cambio en la trayectoria, la gambeta de arrabal, el zigzag. Sin embargo, ahora que apareció la filmación tomada desde una cámara que estaba detrás del arco de Peter Shilton, podemos comprobar que el prestigioso académico fue el sexto inglés en comerse el amague porque Maradona, luego de girar sobre sí mismo, encara primero hacia su lateral derecho, luego engancha hacia adentro cuando le sale Butcher y vuelve a inclinarse hacia su pierna de palo para esquivar a Fenwick. Luego sí, el trayecto final entre la puerta del área grande y la línea de cal que delimita el barrio íntimo del arquero, es un tanque en línea recta que esquiva al golero ganándole una guerra de anticipación mental. En rigor, toda política pública debe diseñarse teniendo en cuenta la reacción de los actores; sea la política monetaria o la sanitaria, sea la política fiscal o la organización de un velorio popular. Robert Lucas, premio Nobel de Economía criticaba a los econometristas que hacían proyecciones sobre el impacto de las distintas medidas del gobierno basados en datos históricos, por la misma razón, porque muchas veces esas estimaciones no tenían en cuenta que la gente reaccionaría a los anuncios, cambiando su conducta. En ese sentido, cuando un presidente le hecha la culpa a la gente por el pésimo resultado de la cuarentena, se pone en el mismo lugar que el ministro de economía cuando decía “Les hablé con el corazón y me respondieron con el bolsillo”. Está claro que sin gente que salga a la calle el virus se propaga menos, del mismo modo que sin compradores de dólares, la demanda de dinero es más alta y la inflación más baja. Pero la gente existe y es parte del problema, no en el sentido de la responsabilidad, porque no se le puede echar la culpa a la gente de ser gente, sino en el sentido de que no se puede esperar que los actores se comporten como le gustaría al hacedor de la política. La ventaja es que en muchos casos el comportamiento promedio resulta previsible. Si el gobierno promueve una ceremonia en la que espera un millón de personas, pero tramita 3.600 por hora, no se necesita un matemático sofisticado para darse cuenta de que a medida que nos acercamos al cuello de botella se produzca un estallido. Es curioso sí, que no explote antes. En los modelos que suponen agentes con expectativas racionales, todo el mundo se da cuenta que quedará mucha gente afuera a las 8 de la mañana; no es necesario esperar a que se cierren las puertas o se corte la cola. En la practica, la gente no anticipa tantas jugadas, hay incertidumbre por ejemplo sobre cuanta gente realmente hay, a que velocidad mueve la fila o si la familia extenderá el horario, permitiendo que más gente se despida. Sobre llovido, con el paso de las horas se acumulaba el alcohol en sangre de muchos y en equilibrios delicados basta que un puñado desespere para que se produzca la estampida. Lo mismo ocurre con la cuarentena: el comportamiento social se relaja con el paso del tiempo; no se trata de un error, un problema idiosincrático o una falta de voluntad individual: es la consecuencia de la devaluación de la política sanitaria, que se desgasta con el abuso, como si el gobierno emitiera los días de cuarentena uno detrás del otro, sin límite, incluso sin respaldo en ningún dato. El denominador común de todo lo que pasó este año, de la inflación y de las muertes por covid, de la devaluación de la moneda y el descontrol de la calle, es el fracaso del Estado para gestionar políticas que tomen como dato, el comportamiento de la gente. Más general incluso; políticas basadas en la discreción de una elite que no está preparada y que gestiona de espalda a los datos.       ¿Qué pasó en el mundo?     El prospecto de la vacuna y el dato objetivo de que la segunda ola cede en Francia y Reino Unido, se ameseta en Alemania y empieza a retroceder en los Estados Unidos, entusiasman a un mercado que deja de buscar reserva de valor y se empieza a animar a activos más riesgosos, incluidos los emergentes que como Brasil recuperan protagonismo en los flujos.     En ese contexto, las inversiones estrella de este año como los bonos del tesoro norteamericano y el oro pierden atractivo, lo que se refleja en una suba de las tasas y en la caída del 5,8% que sufrió en noviembre metal más preciado. El Bitcoin que había estado cerca de romper el record de los 20.000 dólares cayó 15% en dos días y cerro finalmente la semana 6,7% abajo, en 18.120 dólares.     Sin embargo, en la economía real los datos del mercado de trabajo de los Estados Unidos fueron peores a lo esperado, porque el mercado anticipaba una caída en las solicitudes de desempleo por debajo de los 730.000 pero se desayunó el jueves con una suba a 768, en la segunda semana al hilo de deterioro. Ese dato hizo que el dólar cayera 0,7% más, llegando a mínimos que están 8,6% debajo de los niveles previos a la segunda ola de mayo     La economía real de los principales países de Europa también acusó recibo de las medidas de contención del Covid. Italia, Noruega, Alemania y Francia fueron los mas golpeados. En contraste, Asia no solo evita la segunda ola, sino que Japón continúa creciendo y es, cortado del resto, el primer candidato a recuperar los niveles pre-pandemia. Es importante notar que este índice de Bloomberg capta la actividad privada, que es un indicador mas honesto del impacto real de las medidas contra la pandemia, porque las cuentas nacionales esconden a los sectores que sin trabajar, siguen pagando sueldos, como buena parte del sector público, por ejemplo       Commodites     Como los mercados de contratos sobre materias primas miran más por el parabrisas que por el retrovisor, el petróleo trepó 3 dólares y cerró la semana en 48 por barril, mientras que la soja rompió su tendencia alcista sostenida y lateralizó en torno a los 435 dólares por tonelada, en una semana en la que el denominador estuvo débil y podría haberse esperado más acción Los precios de los commodities del agro deben ser, no obstante, tomados con pinzas, porque si bien bailan al compás de los informes de stocks de la USDA, también anticipan un clima desfavorable para Sudamérica que podría afectar la cosecha haciendo que tengamos poco producto a precios altos, o que si no cumplen los pronósticos mejore la cosecha, pero no se puedan mantener los precios. Sin embargo, para algunos analistas como el experto en negocios agropecuarios Salvador Distefano, hay un factor real detrás de la recomposición de precios, que también arrastra al maíz y que tiene que ver con la fuerte recuperación en el stock de madres porcinas en China, que después de perder 150 millones de cabezas por la peste porcina africana, planea crecer en 30 millones en 2021.       Flujos de fondos y riesgo país     Los datos de octubre del IIF confirman que Brasil ya recuperó una tercera parte de los flujos perdidos entre marzo y mayo, mientras que el hecho de que en noviembre el Real haya sido la moneda emergente con mejor rendimiento nos hace pensar que los flujos siguen entrando fuerte al vecino país, en un contexto donde todas las monedas emergentes, a excepción del peso argentino, se valorizaron en el mes.     El riesgo país cayó 1,3% entre los emergentes, pero solo 0,3% en los latinos, con comportamientos heterogéneos. Colombia, Venezuela, Ecuador y Perú sufrieron venta de bonos y cayeron entre 2,5 y 0,5%, en ese orden, mientras que Bolivia, El Salvador y México tuvieron fuertes bajas entre 6,5% y 2,1%     ¿Qué pasó en nuestro país?     En el difícil arte de quedar bien con los propios diciendo una cosa distinta a la que esperan, el domingo Martin Guzmán responsabilizó a la política monetaria de tasas negativas durante la pandemia, por la perdida de reservas y a la emisión para financiar el déficit como una de las causas de la inflación, al reconocer que a medida que aumenta la cantidad de pesos, parte de esos billetes van al dólar y que el tipo de cambio junto con las tarifas son las guías de la nominalidad. Es cierto que también le echó la culpa por completo al gobierno anterior por haber terminado en el FMI, como si Macri hubiera tenido la fortuna de Cristina de heredar superávits gemelos, al tiempo que hacía foco en el superávit fiscal para defender el tipo de cambio, como si no supiéramos que aún controlando los flujos financieros, acaba de cerrar octubre con el tercer mes de déficit de cuenta corriente al hilo, esta vez por 495 millones de dólares, a pesar de tener prácticamente cerrada la cuenta de viajes.     En el terreno de las definiciones, Guzmán aseguró que las tarifas acompañarán a la inflación, de modo que no habrá recomposición de los cuatro semestres en que las revisiones tarifarias integrales quedaron suspendidas. Tampoco habrá un crecimiento significativo de los subsidios que mantendrán el mismo valor en puntos del PBI del 2020, lo que de cumplirse el pronóstico de crecimiento proyectado por el gobierno permitirá una mejora del orden de 5,5%; muy lejos del 100% que acumularon los precios mayoristas en estos dos años. Como dicen los chicos en el barrio, “pelito al cielo”. Lo que no quedó para nada claro en la entrevista que le hicieron al ministro en Página12 fue de que modo lograrán que los salarios se recuperen en 2021. La declaración del economista fue tan voluntariosa como la del nuevo técnico que dice que “hay que hacer goles”, sin explicar la estrategia que perseguirá el equipo para conseguirlo. La argumentación fue incluso circular; primero sostuvo que el salario se recuperará “porque es uno de los motores del crecimiento económico, que es la demanda”, para en la oración siguiente concluir que “en un contexto de crecimiento es lógico que el poder adquisitivo del salario suba”. El salario, para el funcionario, es causa y consecuencia. Por último, fue interesante la reacción de Guzmán cuando le preguntaron si la incertidumbre política generada por las fricciones entre Alberto y Cristina, tenía alguna responsabilidad en la brecha cambiaria, porque el ministro dijo que eran historias fáciles de inventar, pero que no eran ciertas y que toda la volatilidad de los dólares alternativos tenía que ver con “la resaca de la bicicleta financiera que facilitó el gobierno de Juntos Por el Cambio” Sin embargo, según Michael Lewis, en su último libro sobre las conversaciones del padre de la economía del comportamiento Daniel Kahneman, con su socio académico Amos Tversky, el Nobel sostenía que nadie tomaba decisiones en base a números, sino que la gente necesitaba historias, para ponderar los pro y contras de cada curso de acción. Que las historias sobre las disputas de poder en la presidencia y sobre la injerencia del núcleo duro kirchnerista en la relativización de la propiedad privada, sean inventos de los medios o meras interpretaciones mal intencionadas de una sucesión azarosa de tomas de tierras, intentos de estatización e impuestazos, poco importa. Lo relevante es si son verosímiles y si facilitan las representaciones mentales que los inversores necesitan para poder decidir. En ese sentido, todo parece indicar que juegan un rol fundamental, incluso cuando sean solo historias inventadas.     Dólar y Tasas     El billete oficial corrió 72 centavos en la semana corta, a una velocidad del 66% efectivo anual, muy por encima del 39% que pagan los bancos privados a los grandes depósitos (BADLAR). Aún con más volatilidad la tendencia es claramente a favor de arbitrar contra tasa contra cualquier forma del dólar oficial, sea esta un bono dólar linked o mercadería importada. No sorprende que el balance cambiario del BCRA sea negativo por tercer mes al hilo, con pagos por exportaciones claramente por debajo del nivel del 2019, pero erogaciones por importaciones donde parece que no hubiera ninguna crisis y tuviéramos el mismo nivel de actividad que el año pasado. El contado con liqui tuvo otra semana de calma y de hecho bajó 92 centavos, lo que hizo que la brecha cediera al 83%     En el mercado monetario, la tasa de call interbancario subió 112 puntos y acabó negociada en 29,2% TNA mientras que los adelantos a empresas se ofrecieron en 33,36% unos 56 puntos básicos más que la semana pasada. Por supuesto todas esas tasas corren muy por detrás de la devaluación del oficial.     Finalmente, los dos indicadores más importantes del tablero de control monetario estuvieron estables en la semana. Se recuperaron ligeramente los depósitos a plazo fijo en pesos, a pesar de que las tasas no justifican esa apuesta y si bien el BCRA sigue vendedor en divisas, la tendencia es ciertamente mejor desde los primeros 15 días de septiembre, cuando en promedio semanal vendía 100 millones por día. De todos modos, seguirá cerrándose el cepo sobre los importadores y sobre los ahorristas, porque la entidad no puede perder 50 millones todos los días     Expectativas de los consumidores     Los dos relevamientos de la UTDT sobre expectativas de inflación y consumo mostraron cierto alivio en noviembre gracias a que cedió la brecha cambiaria por debajo del 100% que habíamos observado en octubre. En promedio los encuestados esperan un 44,5% de inflación para los próximos 12 meses, lo que resulta en 2,5 puntos porcentuales menos que el mes pasado. En sintonía hubo una mejora de 5,2 puntos porcentuales en la confianza de los consumidores, que estuvo apuntalada por una mejora de 7,5 puntos en la situación personal y 6,1% en la perspectiva sobre la macro. En contraste, con menos brecha se frenó el crecimiento en la predisposición a compra de durables       Actividad     Según el reporte de Orlando Ferreres y asociados, la actividad continuó recuperándose en octubre, con un crecimiento del 0,5% contra el mes anterior (desestacionalizado), aunque todavía 3,1% por debajo del nivel de febrero. En particular minas y canteras es el sector más retrasado, por la baja producción de petróleo y gas (-17,7% contra octubre 2019), seguido por comercio (-8,8%). La industria en cambio tuvo un traspié, por falta de insumos y endurecimiento del cepo, cayendo 0,8% en el mes     Para noviembre la demanda de energía eléctrica de las grandes empresas se recupera fuerte y ya está solo 1% debajo del nivel de la pre pandemia     El comportamiento es, sin embargo, heterogéneo, con las industrias de la construcción consumiendo 24% más de electricidad que en las primeras semanas de marzo, pero con sectores como el comercio y los servicios todavía 39% abajo       Demanda agregada     La recuperación por el lado del consumo todavía es lenta, con las compras con tarjetas como indicador aproximado, en niveles similares a los del año anterior. Argentina paga su lenta salida de la cuarentena siendo uno de los países de peor comportamiento, aunque muestra una recuperación en noviembre que se consolida a pesar de no corresponder con el pico estacional de la primera semana. Habrá que esperar a las primeras semanas de diciembre para ver si se trata de una mejora sostenida.     Es fundamental que el consumo haga pie porque las exportaciones cerraron octubre 21% debajo del nivel del 2019 y los datos de inversión de septiembre estaban 2,3% abajo, aunque veremos esta semana si cuando se publiquen los de octubre mejoró esa tendencia. Sabemos que el gasto público sin contemplar el componente Covid correrá por detrás de la inflación incluso hasta diciembre, con lo cual la demanda agregada no tiene ningún tractor que la motorice.   http://indecquetrabajaiii.blogspot.com.ar/. INDECQUETRABAJA