Martín Tetaz - Newsletter Nro. 058

El cluster que nos parió
Parafraseando, o mejor dicho simplificando al extremo al profesor Walter Sosa Escudero, podemos decir que no hay ningún problema con los datos; por lo general los problemas surgen en la lectura de los mismos; en los que se les quiere hacer decir.
En la semana en que la cantidad de casos diarios se duplicaba en la Ciudad de Buenos Aires, las autoridades decidieron flexibilizar la cuarentena y buena parte del circulo rojo de la pandemia, que monitorea los datos con regularidad, quedó estupefacto.
Es cierto que la racionalidad de las decisiones es muchas veces curiosa, como por ejemplo cuando en los primeros días de marzo se insistía en que no era necesario suspender las clases mientras no hubiera circulación viral, pero ahora se mantiene a las escuelas cerradas en los distritos que hace mas de un mes que no tienen casos y al mismo tiempo se pretende recuperar algunas actividades productivas ignorando que la escuela es por sobre todas las cosas un organizador social que permite que los padres trabajen mientras los chicos estudian.

Sin embargo, en este caso hay dos errores de análisis que confunden la lectura de los datos. En primer lugar, los casos que aparecen hoy se contagiaron antes de que se relajara la cuarentena y solo veremos el efecto de las nuevas medidas la semana que viene. En segundo lugar, muchos de los casos nuevos corresponden a clusters o agrupamientos de villas, paradores o geriátricos.
Tan es así que mientras la comuna 1 (que incluye Retiro) tiene 332 casos positivos cada 100.000 habitantes y la 7 (donde está Flores) registra 178, hay nueve comunas con menos de 50 casos cada 100.000.

Por supuesto, esto no quiere decir que la gente que vive en tal o cual barrio valga menos que la que tiene su morada en otro lugar, pero lo que indica es que en algunos enclaves el virus circula mas que en otros y eso es lo que caracteriza a un cluster; es un agrupamiento que tiene poca varianza hacia dentro y mucha hacia afuera (por ejemplo los adultos mayores de un geriátrico son bastante parecidos etariamente entre sí, pero distintos al promedio de los que están afuera)
El virus corre más rápido dentro de los barrios, los paradores y los geriátricos, en algunos casos por mayor contacto con infectados (geriátricos) y en otros casos por menor distanciamiento social (villas y dormitorios) Tan es así que el Gobierno de la Ciudad testearon 377 sospechosos en la villa 31, encontrando 192 positivos (50,9%), muy por encima de la positividad promedio del 12% que tiene CABA.
Naturalmente, los clusters no son guetos y por lo tanto si hay mas casos en un geriátrico, habrá más contagios entre los familiares que visiten a los abuelos y si el virus se esparce en una villa acabará saliendo con la circulación de los trabajadores que viven allí, pero trabajan en otro lugar, máxime si usan el transporte público para movilizarse.
Pero en la medida que lleguen a zonas en las que hay mas distancia social, menguará su capacidad reproductiva.
Me gusta pensar al virus como un fuego que se propaga más rápidamente (R0 alto) en bosques secos, pero se corta cuando llega a un espejo de agua o un desierto y baja su velocidad cuando se encuentra con bosques verdes menos densamente poblados (R0 bajo).
Mi fuente del área de salud me cuenta en off que, aunque la cantidad de nuevos casos de la ultima semana es un 116% mayor que la semana anterior (R0 aproximado 2,16), el R0 fuera de los clusters es de 1,2 de modo que, aunque es inevitable que los casos de los barrios vulnerables acaben contagiando más gente incluso fuera de esos agrupamientos, eventualmente diluirán su capacidad de multiplicarse cuando lleguen a poblaciones con mas distancia social.
Entonces, si bien un mayor numero promedio de contagios semanales estresa más el sistema de salud (que hoy luce holgado con un 3% de ocupación de las camas destinadas a COVID), la pendiente de la curva (la velocidad a la cual crecen los contagios) no depende de su nivel y por lo tanto no hay razón para endurecer la cuarentena si se prevé que el R0 vuelva a estabilizarse cuando acabe el proceso
Para ponerlo en otras palabras; una comunidad con 1000 casos activos por millón no tiene una tasa de propagación distinta que una que tiene 5000 casos. La probabilidad de que una persona COVID positiva contagie a otra depende de la cantidad, duración y calidad de contactos que tenga con otras personas; no de la cantidad de habitantes que tenga la ciudad. No corre mas rápido el virus en Rosario, que en Resistencia y sería un error, con enormes consecuencias en lo económico, que se endureciera la cuarentena si el aumento en los casos no se produce por un relajamiento en la distancia social o en el cuidado personal.

¿Qué pasa en el mundo?
Mientras Estados Unidos va dejando atrás el pico de COVID sobre todo en Nueva York y New Jersey, que fueron los dos estados más afectados, los datos de consumo, tanto subjetivos como objetivos, muestran el impacto del tsunami en la economía real


Concretamente, la confianza de los consumidores que releva la Universidad de Michighan, se recuperó levemente en la medición de mayo, aunque permanece casi 30 puntos por debajo de los 101 que había mostrado en febrero, en pleno pico del ciclo económico, cuando Estados Unidos detentaba la tasa de desempleo más baja de los últimos 40 años

Las ventas minoristas, por su parte, tuvieron en abril la peor caída de la historia, retrocediendo 16,2% incluso por encima de la expectativa pesimista de los analistas que esperaban un derrumbe del 12%. El sector más afectado fue el de ropa y accesorios, que perdió el 78% de las ventas, mientras que la demanda de combustibles (proxi de movilidad) bajó 28%

En la semana también se conoció el dato de solicitudes de desempleo que sumaron casi 3 millones mas de desocupados, acumulando 36,5 millones de desplazados del mercado por el coronavirus; un cuarto de la fuerza laboral norteamericana. Si bien el impacto del efecto ingreso es acotado, porque cada desempleado cobra en promedio los habituales 378 dólares semanales y ahora se le suman los 600 del paquete de alivio, no hay certezas de que esos puestos sean recuperados en los próximos seis meses.

Las acciones del Dow Jones habían perdido 7% en los primeros días de la semana, en medio de la negativa de Trump a conversar con China y empujadas por las declaraciones de Jerom Powell, quien dijo que aunque la economía había mostrado un fuerte ajuste podía no ser el último capítulo, dado que hacia delante había mucha incertidumbre y riesgos de nuevas caídas. Entre jueves y viernes, no obstante, recuperaron 3,5% porque los datos de confianza de consumidores fueron mejores a lo esperado y el Congreso se preparaba para pasar un nuevo paquete de alivio de 3 billones de dólares adicionales

En Europa las principales bolsas se movieron en espejo, copiando también el dibujo del mercado americano, lo que refleja el denominador común de la preocupación por las tensiones entre China y Estados Unidos, sumando el elemento idiosincrático de los problemas de Boris Johnson para garantizar el Brexit.

En la economía real, el dato que mejor ilustra la caída tanto de la actividad (oferta) como del consumo (demanda) es el derrumbe del 10% en las importaciones de marzo del área del Euro, con una baja del 12,8% en maquinarias y del 11.1% en bienes finales manufacturados

En Brasil, por su parte, la inestabilidad política se llevó puesto al Ministro de Salud, en su primer mes en la oficina y el mercado perdió 3,4% en la semana, al tiempo que el dólar subió otro 2% coronando una trepada del 46% en lo que va del año, incluso cuando el impacto por el lado de los commodities fue favorable para la región en la semana y por el lado financiero no hubo mayores turbulencias con los flujos de capitales y el riesgo país
Por otro lado, el dato de actividad mostró una caída record del 5,8% en marzo, que demuestra que la economía se hunde de todos modos incluso aunque las autoridades no decidan cuarentenas extendidas. Por supuesto, cuando veamos la crisis por el espejo retrovisor podremos sacar mejores conclusiones sobre el impacto comparado de las distintas estrategias de combate al virus, pero aunque es muy probable que la caída de la economía sea menor que en Argentina, el impacto será inevitable.

Commodities
Con la demanda empezando a recuperarse por el relajamiento de las cuarentenas alrededor del mundo y la oferta controlada, el petróleo Brent recuperó otro 6% en la semana y continuó la normalización del mercado americano que trepó un 20% de la mano de la recuperación de capacidad de almacenaje por la vuelta parcial a las actividades

En el agro pesaron mas las tensiones con China, por lo que la soja perdió 3,1%. El maíz también acuso recibo, pero amortiguó la caída y cayó solo 1% gracias a su correlación con el petróleo, por su componente energético

Flujos de capitales y riesgo país
Aunque los flujos de capitales están estabilizados y no hay salidas masivas como las que vimos en los últimos dos meses, el riesgo país subió para todos los emergentes. En parte se explica por un pequeño vuelo a calidad (la tasa del bono norteamericano a 10 años bajó de 0,7 a 0,64 en la semana) y en parte por una salida mas significativa de capitales en Brasil, donde el riesgo país subió 7,2% y en Centroamérica, presionada por los mayores déficit fiscales causados por los paquetes COVID y el contagio de USA por el canal de las remesas.
¿Qué pasa en nuestro país?
Las dos brechas
Esta semana entraron al Tesoro otros 180.000 millones más de emisión monetaria del BCRA en concepto de “transferencia de utilidades”, elevando el giro mensual a 290.000 millones. Así en los primeros 15 días de mayo ya se transfirieron 75.000 millones mas que todo el mes pasado y lo único sorprendente es que el Presidente todavía no comprenda por qué sube el dólar.
Puesto en castellano, en los últimos tres meses el gasto publico se financió más con el Banco Central que con la AFIP y durante mayo esa diferencia será mas grande que en los meses anteriores. El dinero que entra a los bolsillos por el canal del IFE, del ATP, del refuerzo de la AUH o del subsidio de tasa a los créditos a monotributistas y autónomos, tiene una tasa de filtración presuntamente baja en la primera ronda de gastos, puesto que repercute mas fuerte en hogares de bajo nivel socioeconómico con poca capacidad de ahorro, aunque es inevitable que algunos de los beneficiarios de dinero a tasa cero aprovechen la promo para comprar moneda dura en el informal. La salida mas grande viene en la segunda ronda de gasto, cuando esos pesos sobran en bolsillos de comerciantes de bienes esenciales o trabajadores que perciben su salario completo, pero no pueden gastarlo porque las actividades de servicios en las que habitualmente consumían están cerradas por decreto.

La intención de sostener ingresos de manera artificial en un contexto de caída de la producción (shock de oferta), ineluctablemente se refleja en mas presión de importaciones o demanda de dólar ahorro, que como no es provista por el Estado, presiona en el paralelo. La brecha, a su turno genera incentivos a frenar exportaciones y acelerar importaciones, por esa razón el viernes el BCRA reaccionó limitando el acceso del agro a los créditos al 24%, una medida que en la práctica rompe la cadena de pagos del sector, porque los proveedores acostumbrados a entregar insumos a plazo ahora exigen cobrar en efectivo sabiendo que escaseará el crédito entre los productores. En sintonía, la AFIP reglamentó mediante la resolución 4717 el régimen de precios de transferencia de multinacionales que operan en el país, para evitar las obvias maniobras de sobrefacturación de importaciones y subfacturación de exportaciones que incentiva la brecha más alta.
Pero ese no es el único frente cambiario que tiene el gobierno. Aunque no existiera el dólar paralelo, el tipo de cambio real con Brasil se desplomó 30% desde diciembre, porque nuestro principal socio comercial devaluó un 32% ( el dólar en Brasil subió 46%) en un contexto en que además nuestro país acumuló un 10% de inflación y los vecinos solo 0,2% en los primeros meses del año. Los antecedentes de saltos cambiarios bruscos en Brasil en enero del 99 y octubre-noviembre del 2008 acabaron con sendas devaluaciones en argentina y es difícil pensar que podamos sostener esa brecha por mucho tiempo.

Probablemente haya cierta especulación con que el Real esté sufriendo un “overshooting” y que su moneda acabe recuperándose un poco, pero hay mucha incertidumbre política hacia delante y ya se habla de la remoción de Bolsonaro a partir de enero, cuando se cumplen sus dos años en el cargo, lo que evitaría el llamado a elecciones y coronaría al General retirado Hamilton Mourao en la presidencia.
Sobre llovido, esta semana es clave para definir si el país llega a un acuerdo con los acreedores por la reestructuración de la deuda o si entra nuevamente en default el 22 de mayo, cuando se cumplen 30 días de mora en el vencimiento de cupones de bonos globales que el Ministro Guzman decidió no pagar y similar suerte se juega en la provincia de Buenas Aires, con fecha de vencimiento el 26 de mayo, aunque Kicillof ya entró técnicamente en default.
Aunque es difícil pensar que el BCRA pueda sostener la paridad cambiaria con micro devaluaciones incluso en el escenario de un acuerdo, si las negociaciones fracasan la devaluación del oficial se acelerará.
En el mercado, sin embargo, se hizo carne esta semana la versión que comentamos la semana pasada y que indica que el Presidente desplazó a Martin Guzmán del centro de las negociaciones con los acreedores, con el objetivo de evitar el default ofreciendo un canje que dejaría al Ministro con un pie afuera de Economía, porque lo desautorizaría comprometiéndose a pagar algo que Guzmán había asegurado que no podía ser pagado.
Por esta razón, el riesgo país cedió 15% en la semana y más allá de si el Ministro termina efectivamente renunciando, la hipótesis de su salida se torna verosímil en plena crisis del COVID, puesto que aunque la cuarentena haya salvado cientos de vidas, asesinó decenas o cientos de miles de pymes y negocios unipersonales. Guzmán, abocado a la deuda, nunca tuvo centralidad en el diseño e implementación del paquete de medidas paliativas de la pandemia y el gobierno buscaría mostrar una figura mas fuerte al mando de la reactivación.

Dólar y Tasas
El billete oficial corrió 46 centavos en la semana, a una velocidad anual del 42,5% muy por encima de la inflación del mes (19,5% anualizada), aunque muy por debajo del paralelo oficial (CCL) que trepó $6 en la semana (un 5,1%).

Esto hizo que la brecha explotara nuevamente y dado que la inflación estuvo muy por debajo del salto del dólar, marcó un nuevo record incluso si se ajusta por inflación, lo que demuestra la mayor incertidumbre combinada del COVID con la negociación de la deuda. Aproximadamente la mitad de la brecha es por no reconocer la inflación acumulada desde que se impuso el cepo y la otra mitad es por el aumento en la incertidumbre actual.

En el mercado de dinero se amplió para todos los montos el piso de 26,6% de tasa pasiva a los plazos fijos, al tiempo que bajó 58 puntos básicos más la tasa activa de adelanto a las empresas, que promedio 19,08% de TNA. El costo de los créditos a las personas bajó 175 puntos y se ofreció a 50,39%.

Las líneas COVID al 24% llegaron a 111.000 empresas por 217.000 millones de pesos y esto explica por qué el M2 esta 7,1% mas alto que 30 días atrás y acumula una expansión del 32,9% en lo que va del año.
El dinero de alto poder (circulante en poder del público) también se expande 5,3% en el mes y el BCRA transfirió 180.000 millones más al Tesoro en la semana, que por ahora están en su cuenta, pero que eventualmente llegarán a la calle en los próximos días. Así, en la mitad de mayo ya transfirió 290.000 de emisión para financiar el gasto público en un contexto en que todos los impuestos recaudados por la AFIP en abril ascendieron a 257.000 millones. Con una porción mayor del gasto financiada con emisión en reemplazo de recursos genuinos no es difícil imaginar que la presión en el mercado de cambios continuará subiendo y eventualmente se trasladará al resto de los bienes
Inflación
Esta semana se conoció el dato de aumento del IPC de abril, que está contaminado por varios problemas. En primer lugar, el propio INDEC reconoció que la medición descansó más en herramientas online y menos en relevamiento presencial, por obvias limitaciones de la cuarentena y eso afecta los precios no publicados, que son los que eventualmente superan los máximos establecidos por el gobierno y resultaría ilegal comunicar. En segundo lugar, muchas actividades están directamente cerradas y entonces por ejemplo el rubro “restaurante y hoteles” fue imputado con el mismo promedio del resto del índice (1,5%)
En tercer lugar, el ENACOM dispuso que las empresas de celulares que habían aumentado en marzo retrotraigan los aumentos, por lo que hubo una caída del 4,1% en el rubro y una cosa parecida ocurrió en los colegios donde los aumentos de marzo tuvieron que ser cancelados en abril en medio de la suspensión de clases presenciales.
Finalmente por esas razones el índice arrojó un 1,5% de aumento promedio, pero es uno de esos casos en que el promedio es poco informativo de lo que ocurrió hacia dentro, puesto que muchos bienes con precios regulados directamente no aumentaron nada, mientras que “alimentos y bebidas” que capta la “inflación de supermercado”, que está mas cerca de la percepción de los consumidores, trepó 3,2% y acumula en los primeros cuatro meses del año un 15,2%, muy por encima del 9,4% del IPC.
Actividad
La actividad continúa volviendo de a poco en mayo, según se desprende del informe de consumo de energía que elabora CAMMESA. Así, la industria que había caído 35% en la primera semana de mayo, en relación con el período pre-cuarentena, muestra una baja del 31,9% en el acumulado de los primeros quince días, por lo que cayó aproximadamente 29% en la segunda semana. Para tener un punto de comparación, en la primera semana completa de cuarentena la caída había sido del 53%

El comercio, en cambio, sigue sin hacer pie, cae 58,8% (casi 20 puntos porcentuales más que en la primera semana de cuarentena) y ahora la novedad es que cae también 18% la producción de alimentos, que esta dentro de los bienes esenciales exceptuados de la cuarentena. Esta caída coincide con el derrumbe en las ventas de alimentos y bebidas que registró la consultora Focus Market en la última semana. En el rubro se había observado un stockeo fuerte en la semana previa y posterior al establecimiento del aislamiento social obligatorio, sin embargo ell efecto bunker desapareció en las ultimas semanas y de hecho se tornó negativo en bebidas, con un retroceso del 18%.