CEPO E IGNASIO TORRES

Política cambiaria y necesidad de dólares: los desafíos del costado más cuestionado del plan de Milei
Con el equilibrio fiscal como bandera, la gestión de Milei se aferra al esquema de devaluación de 2% mensual como ancla inflacionaria; los analistas advierten sobre los efectos de esa decisión, el nivel de reservas y la dinámica del sector externo

Esteban Lafuente


“Vaya que eso es una gestión”, celebró días atrás el Presidente de la Nación, Javier Milei, al destacar el énfasis de su propia administración en el ajuste del gasto público. El equilibrio fiscal es una de las banderas de su gestión, que, tras la devaluación de diciembre último, se aferra a un rígido esquema de devaluación del 2% mensual como ancla contra la inflación. Pero, al mismo tiempo, este escenario enciende luces amarillas por el nivel de reservas del Banco Central y la dinámica del sector externo.
Se trata de un punto clave que aparece como el ‘Talón de Aquiles’ del esquema económico en marcha, al menos a juzgar por la evolución de las variables macro y por las percepciones que tienen analistas e inversores del exterior. “El programa económico tiene su punto más fuerte en lo fiscal, más allá de algunas observaciones, y el punto más flaco en lo monetario y cambiario, especialmente en este último tema”, afirma el economista Gabriel Caamaño, titular de Consultora Ledesma, al analizar la dinámica del tipo de cambio real y la apreciación acumulada en lo que va de la gestión de Milei.
“Es lo que menos le cierra a todo el mundo. Lo fiscal será más o menos picapiedra, no se harán obras públicas, pero habrá equilibrio como sea. De eso no hay dudas. El Gobierno no va a renunciar al equilibrio fiscal. En lo monetario hay más dudas y el mercado no termina de ver cómo se va a resolver. Está relacionado a que se sigue con cepo, a la cuenta capital financiera de la balanza de pagos obturada”, agrega Caamaño.
El discurso del Gobierno también ha sido ambivalente y contradictorio en cuanto a su enfoque sobre el levantamiento de los controles de capitales. Luego de ser un fervoroso crítico del cepo durante la campaña, cuando llegó a decir que estos controles eran un “cercenamiento a la libertad individual de poder elegir en qué ahorrar” y una “medida inmoral” que llevaba a una caída del nivel de actividad, el ahora primer mandatorio cambió su enfoque en el último tiempo y semanas atrás dijo que “es falso que la economía no pueda crecer con cepo”.
El presidente Javier Milei dijo que "es falso que la economía no pueda crecer con cepo", una medida a la que antes había calificado como inmoral
De la mano de este esquema de cepo y de represión financiera, con un tipo de cambio que se mueve al 2% mensual, el Gobierno mantiene como objetivo principal la reducción de la inflación. Luego de las disparadas de comienzo de año, tras la devaluación, el alza del costo de vida se desaceleró (incluso más rápido de lo previsto por economistas y por organismos como el Fondo Monetario Internacional), aunque en los últimos meses se amesetó en torno al 4% mensual y pareciera haber encontrado un umbral más difícil de romper.
Dudas por el sector externo
Y mientras la actividad económica dejó atrás el piso del primer semestre (la industria y la construcción, por caso, rebotaron en julio), el interrogante aparece por el lado de la dinámica del sector externo, la capacidad de acumular divisas y la disponibilidad de dólares en cantidad suficiente para cubrir la demanda de importaciones, servicios y los pagos de la deuda.
“El Gobierno dice que no quiere salir sin devaluar y para eso necesito reservas. Como no tengo, sigo con el cepo. El tema es cómo juntar reservas con cepo. Es como el perro que se muerde la cola, y en el fondo eso es lo que el mercado cuestiona. Ya pasó el mejor momento de acumulación, con pago de importaciones posdatado, en el piso del nivel de actividad, la economía desmonetizada, el salario real mucho más bajo, el impuesto país y el tipo de cambio mucho más alto. Era el momento de acumular, se llegó a un monto negativo de US$2000 millones y se cayó a más de US$5000 millones también negativos. Y lo que viene de acá en adelante es, en el mejor de los casos, similar a lo que vimos”, completa Caamaño.
Un dato lo muestra la evolución del riesgo país, la variable que mide el diferencial de tasa que pagan hoy los bonos de la deuda argentina frente a los estadounidenses. Mientras la brecha cambiaria se comprimió en las últimas semanas hasta casi el 30%, el indicador que había caído por debajo de 1200 puntos en abril (los mínimos en la era Milei) volvió a escalar, tocó los 1600 puntos y, al cierre de esta edición, se ubica en torno a 1420. Son cifras que, si bien están lejos de los picos de 2023 (en torno a 2800 puntos), se ubican bien por encima de los parámetros de otros países de la región, como Uruguay (96), Chile (135), Paraguay (172), Perú (173), Brasil (232), Colombia (338) o México (344) y dejan a la Argentina hoy fuera de los mercados internacionales de crédito.
La necesidad de dólares es un gran punto aún por resolver por parte de la actual gestión
El escenario genera incertidumbre entre inversores del exterior y analistas locales, incluso desde enfoques cercanos al Gobierno. Recientemente, el exministro de Economía Domingo Cavallo advirtió por la persistencia del cepo y las consecuencias para la economía. “Parece paradojal, pero la existencia del cepo cambiario y financiero, que facilita la refinanciación de la deuda en pesos a vencer a lo largo de 2025, al mismo tiempo dificulta la refinanciación de la deuda en dólares por la caída de las reservas y el mantenimiento del riesgo país a niveles muy altos”, escribió en su blog Cavallo, a quien Milei supo definir como “el mejor ministro de Economía de toda la historia”. “Más pronto que tarde, el Gobierno debe decidir la liberación y reunificación del mercado cambiario”, agregó.
El flujo de divisas y el nivel de reservas del Banco Central son el gran “elefante que está en la sala”, según lo definieron desde la firma de inversiones PPI. Y eso contrasta con el optimismo que intenta transmitir el Gobierno. “No necesitamos dólares”, dijo recientemente Milei, al enfatizar nuevamente su vocación por el superávit fiscal que, en su esquema, le permitirá contar con pesos para adquirir las divisas necesarias para el pago de la deuda. “Las dudas en el frente externo a partir de que el Banco Central dejó de acumular reservas como a principio de año comprometen a la deuda soberana, particularmente a los títulos hard dollar, incluso con siete meses de resultados fiscales positivos”, advierte Melisa Sala, economista jefa de la consultora LCG.
Al asumir, el Gobierno recibió un Banco Central con reservas netas negativas por más de US$11.000 y, tras la devaluación, revirtió parcialmente esa tendencia, aunque nunca llegó al equilibrio (fueron US$2000 millones de reservas negativas en mayo). Pero la racha se invirtió desde junio, con un Banco Central que no logró sumar divisas en el mercado y que enfrentó una mayor demanda por importaciones (se acortaron los plazos de pago), servicios y deuda. Hoy, la tenencia neta del Banco Central es negativa en más de US$6400 millones, con perspectivas decrecientes. La apuesta por el blanqueo, con el que el Gobierno espera un fuerte ingreso de dólares, computará en las reservas brutas, al tiempo que hay analistas que advierten por un posible incumplimiento de la meta trimestral con el FMI.
Las reservas netas del Banco Central siguen siendo negativas
“Estamos viendo un aumento de los depósitos en dólares, aunque no hay acumulación de reservas, y eso permite atender la demanda de dólares. La mayoría de las importaciones se está pagando y eso suma presión. La pregunta es para 2025. Este año tuviste un superávit comercial importante, por la devaluación y la recesión, que no van a estar el año que viene”, analiza Fernando Baer, economista asociado de la consultora Quantum Finanzas. Agrega, además, que el mayor superávit energético esperado para 2025 podría verse revertido por la caída en los precios internacionales de las exportaciones agrícolas y por las peores perspectivas climáticas.
La señal que da el riesgo país
El número del riesgo país cristaliza un escenario desafiante en el frente externo para la Argentina. Además de US$4500 millones en intereses que se le deben al FMI, el país enfrenta vencimientos por alrededor de US$10.000 millones en títulos públicos (por capital y por intereses). Pese a lo anunciado semanas atrás, el Gobierno no concretó el giro de los dólares correspondientes a los intereses de enero a Nueva York. Y, además de la demanda actual de divisas (por importaciones, servicios y deuda), se suma el esquema de intervención sobre los tipos de cambio financieros, que implica una menor acumulación de reservas en el Banco Central. Según estimaciones privadas (el ente monetario no da información), se habrían destinado alrededor de US$65 millones para estas operaciones mediante la compra y venta de bonos, que explican también la baja en las cotizaciones de los dólares financieros que hubo en el último mes.
“Esa menor brecha cambiaria responde mucho al blanqueo y al ingreso de dólares en el mercado interno, y menos a cambios en los fundamentos de la economía. Y estos tiene que ver con la capacidad de pago futura de la Argentina”, dice Sebastián Menescaldi, de Eco Go, quien advierte por el efecto negativo del dólar blend para exportadores: si bien destinó divisas a bajar la cotización del CCL, implicó menor capacidad de compra de dólares para el Banco Central. “Teniendo en cuenta la dinámica de caída que vemos desde junio y que en septiembre vas a tener mucha más presión de demanda, si no hay ningún cambio como la eliminación del blend o alguna otra corrección, podés llegar a terminar en diciembre con reservas netas en torno a US$9000 millones negativas, que es el mismo punto de partida. Y el próximo año hay deuda en dólares, la propia deuda del Banco Central con los Bopreales”, agrega el analista.
En ese escenario, subyace la discusión en torno a la dinámica cambiaria. Enfocado en la baja de la inflación, el Gobierno se aferró al esquema de crawling peg al 2%, que propició una apreciación del tipo de cambio: el índice de tipo de cambio real multilateral que publica el Banco Central saltó de 74 puntos a 162 tras la devaluación de diciembre, y luego cayó hasta los 85 puntos actuales. Y esa dinámica genera visiones encontradas entre analistas. Según Baer, “es cierto que el dólar está más atrasado que en el inicio de año, pero esa perspectiva en el promedio histórico pierde relevancia, porque es la primera vez que hay superávit fiscal y control monetario. Y a precios de hoy, con el oficial a $950, el promedio de la convertibilidad fue de $600″.
Otra visión del tema, la que tienen exfuncionarios como Cavallo, Hernán Lacunza o Carlos Melconian, advierte sobre las consecuencias negativas de esa apreciación. “Decir si un esquema cambiario es sostenible o no, no es fácil, porque depende de varias cuestiones y factores exógenos que no se controlan, como el precio de las commodities, qué pasa con las monedas de tus socios comerciales, o los flujos financieros. Hacer política económica implica elegir un sendero por el cual la economía se va moviendo y puede ser más o menos riesgoso. Y es difícil saber si este esquema es o no sostenible, pero es más riesgosos seguro”, define Matías Surt, de la consultora Invecq.
“Con una inflación del 4% mensual hace cuatro meses y un tipo de cambio que se mueve al 2%, que implica que el país va acumulando inflación en dólares, te hace cada vez más dependiente a que ingrese una gran cantidad de capitales, algo que por el momento no parece estar por ocurrir, con un riesgo país por arriba de los 1400 puntos. Con un stock de reservas negativo en US$6000 millones, no parece lo más prudente mantener un 2% de crawling peg, y se empieza a ver una gran cantidad de señales, como el flujo de la balanza turística o el movimiento en las fronteras”, completa el analista.
Es también la discusión central del Gobierno con el FMI, que ya no tendrá a Rodrigo Valdés al frente de las negociaciones. Cumplidas las metas del segundo trimestre, se espera una revisión para un nuevo desembolso y las conversaciones para un nuevo programa, dentro del cual el equipo económico espera dinero fresco. No parece un objetivo fácil, al menos en el esquema. Ya en junio, el organismo planteó en su staff report que el tipo de cambio cercano al de equilibrio era el de marzo, y advirtió por el incipiente atraso cambiario, que se amplió desde entonces. En agosto de 2023 el FMI le exigió al entonces ministro de Economía y candidato a presidente, Sergio Massa, una devaluación como condición para girar US$7500 millones, el día después de las PASO. Valdés era el responsable de ese equipo, a quien Milei apuntó por “zurdo” y por haber avalado “el desastre” del gobierno anterior. Sin el chileno en el medio, el Presidente busca ahora nuevamente dólares. Con su propia receta.

Cómo ven la situación los economistas
Sebastián Menescaldi
Eco Go
“Se puede llegar a terminar en diciembre con un nivel de reservas negativas similar al del punto de partida”

Gabriel Caamaño
Consultora Ledesma
“El Gobierno no va a renunciar al equilibrio fiscal; en lo monetario hay dudas y el mercado no ve cómo se resolverá”

Melisa Sala
LCG
“Las dudas en el frente externo desde que el Banco Central dejó de acumular reservas comprometen la deuda”

Fernando Baer
Quantum Finanzas
“Vemos un aumento de los depósitos en dólares, aunque no se acumulan reservas, y eso permite atender la demanda ”

Matías Surt
Invecq
“El país es cada vez más dependiente de que ingrese una gran cantidad de capitales, y eso no parece ocurrir”

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Ignacio Torres. “Acompañamos a Milei, aunque veamos contradicciones”
El gobernador de Chubut ratifica el apoyo al Presidente, pero se queja por el maltrato a los aliados y redobla la presión por las deudas con las provincias; “Lijo es un tema del círculo rojo”, dice

Matías Moreno El dirigente de Pro critica los ataques virulentos del Presidente en las redes sociales
El gobernador de Chubut, Ignacio Torres, exhibe un tono conciliador para analizar el rumbo económico de Javier Milei, aunque no esconde sus diferencias con el modelo del Presidente. Pese al inestable escenario que enfrenta el oficialismo en el Congreso, Torres, quien ya construye un espacio “frentista” a nivel nacional que traspasa las fronteras de Pro, repite que la gobernabilidad está asegurada. Sin embargo, se queja por el maltrato a los aliados y la falta de respuestas a los reclamos de las provincias por los recursos y las obras de infraestructura. Por otra parte, evita definirse sobre el pliego de Ariel Lijo, uno de los candidatos que impulsa el Presidente para la Corte: “No creo que sea un quiebre en el acompañamiento popular que tiene Milei”, señala.
– ¿Cuál es su visión sobre el rumbo del Gobierno? ¿Se considera un aliado o un opositor a Milei?
–Hoy somos aliados. Hay una oportunidad histórica de avanzar con medidas reformistas. Obviamente, hay diferencias y mantenemos un espíritu crítico, pero coincidimos en bajar la inflación y tener equilibrio fiscal. Si partimos de esa base, es muy difícil que alguien no esté de acuerdo con esa meta. Después hay una discusión más profunda sobre qué modelo de país queremos.
–¿Hay diferencias con el proyecto del país de Milei?
–Yo no creo que la macro, por ósmosis, resuelva todos los problemas. Debe haber un plan de infraestructura. Al día de hoy, no hubo una sola iniciativa privada para rutas nacionales o puertos. ¿Cómo va a hacer este gobierno, que necesita desesperadamente divisas, para acceder a esos dólares de la exportación si no tenemos las rutas y los puertos en condiciones? Esa discusión, que es complementaria a lo que se está haciendo, hay que darla.
–¿Los mercados o los inversores están atentos a la inestable relación de Milei con el Congreso?
–El Congreso está dando debates y, pese a la minoría parlamentaria del Gobierno, la gran mayoría de los proyectos salen y se acompañan. Milei ha logrado tener las herramientas, como la Ley Bases, e incluso aprobar los temas que planteó como estratégicos. El Presupuesto va a ser un debate interesante.
–Entonces ¿no siente que las últimas derrotas en el Senado volvieron a sembrar dudas en torno la gobernabilidad?
–Sin dudas, tiene que haber una curva de aprendizaje en cuanto a las formas. No creo que los mercados estén interesados en un decreto de cien palos para la SIDE, que podría salir tranquilamente por ley. Hoy, Milei no tiene un problema de gobernabilidad, sino de formas en el trato con los aliados. Necesita consolidar ese vínculo para tener una agenda de desarrollo común.
–¿A qué atribuye la tensión entre Milei y los gobernadores?
–A veces, el Gobierno toma algunas demandas como políticas y partidarias cuando, en realidad, son justas. ¿Por qué estamos peleando? El Gobierno nos tiene que transferir la deuda de las cajas previsionales y el flujo que corresponde. Esa es una discusión de derechos y obligaciones, no ideológica.
–El vínculo entre Milei y los gobernadores está marcado por la volatilidad. ¿A qué lo atribuye?
–Cada vez que hacemos un planteo, muchos “cortesanos” o alcahuetes del Presidente piensan que es una disputa partidaria, pero, en realidad, estamos peleando por lo que nos corresponde. Nos eligieron para defender los intereses de nuestras provincias y estamos reclamando por lo que, ni más ni menos, establece la Constitución.
–El Gobierno dice que ese artículo de la ley que vetó Milei sobre las cajas previsionales ponía en riesgo el equilibrio fiscal
–No, porque es un debate anterior. Si vamos a terminar con los privilegios, una premisa que hace a los cimientos de este gobierno, el Presidente tiene la obligación de girar esos recursos. Una buena administración económica no se logra haciendo caso omiso a las obligaciones con las provincias. Eso es incumplir con la ley y estafar a los millones de argentinos que viven en las provincias. Estoy hablando desde incumplir con las cajas previsionales hasta con contratos que ya estaban vigentes. Un caso es el de la obra pública. Son cuestiones que hay que resolver rápidamente.
–¿Milei podrá sostener su plan de eliminar la obra pública?
–Sería importante que haya un plan de acción para terminar con la incertidumbre. Hablo con muchos dirigentes de espacios no kirchneristas y nuestro miedo es que, por el hartazgo que hay en una Argentina pendular, volvamos a ese populismo berreta, que nos terminó estrellando como país. La Argentina no soporta una frustración más. Por eso, a veces uno se hace el distraído con cuestiones que son difíciles de naturalizar. Hoy estamos colaborando porque es importante que el Gobierno tenga el tiempo suficiente para ordenar lo más básico.
–¿La paciencia no se agota entre los gobernadores dialoguistas?
–Hay margen y crédito para que sigamos acompañando con convicción, aunque no coincidamos en un montón de cuestiones o veamos contradicciones inherentes a un gobierno que dice ser liberal y, en muchos casos, demoniza con rasgos homofóbicos en las redes sociales o habla del divorcio con una mirada arcaica o tiene una obsesión setentista. Hoy la agenda tiene que ser otra: hay que mirar para adelante y hablar sobre el futuro.
–¿Van a apoyar al Gobierno en la discusión por el presupuesto?
–Primero, lo vamos a estudiar. Y vamos a discutir temas importantes. Básicamente, queremos terminar con las asignaciones específicas.
–Hablaba de las “contradicciones” de Milei. ¿El decreto de la ley de acceso a la información pública fue una señal de alerta para Pro y los aliados?
–Hay que evitar eso porque harta a la gente. Si vos decís que sos transparente, austero y distinto, y tus diputados se carpetean y se hace culto de usar los asesores para pelear una gobernación, la gente dice: “son unos chantas; más de lo mismo”. Si ocurre eso, estamos perdidos.
–Usted firmó el Pacto de Mayo, ¿se avanzó en algunos de los diez puntos del Acta
–No se avanzó. Primero, hay que discutir la conformación del Consejo. Hay que debatir todo e, incluso, la necesidad de mudar la capital, un asunto clave que entiendo que el Gobierno ve con buenos ojos.
–Si Macri decidiera construir una alianza con LLA, ¿armaría un espacio por fuera de Pro?
–Sería poco inteligente aislarse en Pro cuando todos los esquemas que vienen son frentistas. Creo que el federalismo va a hacer un surco en esta discusión popular entre el kirchnerismo troskeado o un espacio de centro o centro derecha. Pro también tiene que estar en ese marco. Creo que Juntos por el Cambio va a derivar en un frente más amplio. Y hay que sumar a dirigentes del peronismo racional o provincialismo, como Juan Schiaretti. Él tiene que estar adentro de lo que armemos a futuro.
–Es un planteo similar al de Horacio Rodríguez Larreta. ¿Macri conduce a Pro o tiene dificultades por la crisis partidaria?
–Hay que juntar a todos los que creemos que hay que trabajar en una agenda de desarrollo. Después podemos tener una interna, pero bajo la misma premisa de que no tengamos que refundar el país cada cuatro años. La única forma de que eso tenga éxito es una discusión generacional. Ya está Cristina, ya está Macri. No quiero decir que hay que cambiar dos dirigentes de 60 años por dos de 30, sino que haya un cambio de mentalidad y agenda. Si seguimos peleando por los 70, nunca vamos a poder cerrar esas heridas ni mirar hacia adelante.
–¿Percibe que el Gobierno usa a Bullrich para complicar a Macri en la conducción de Pro?
–Hay una situación incómoda porque Patricia es parte del Gobierno. Pro puede tener diferencias con el Gobierno y es muy difícil tener una mirada objetiva cuando estás adentro. Hay que pensar en hacer lo correcto más que lo conveniente. En ese sentido, muchas veces hacer lo correcto es estar en contra de una iniciativa del Gobierno.
–¿Estaría de acuerdo con eliminar el régimen de promoción industrial de Tierra del Fuego?
–Hay que analizar el impacto fiscal e ir a un esquema para reconvertir ese régimen de manera progresiva. Cualquier región de la Argentina tiene que ser competitiva de manera legítima.
–Macri cuestionó a Santiago Caputo. ¿Cree que el asesor acumuló demasiado poder?
–Yo me peleé muy fuerte con él, pero no veo que esté atrás de todo lo que sucede. Ataja penales por falta de ordenamiento político en el Gobierno. ¿Cómo termina un consultor manejando temas estratégicos en las negociaciones? Bajo ningún punto de vista creo que sea real ese manto de oscuridad que se intenta poner sobre Santiago.
–La oposición sospecha que los fondos de la SIDE iban a ser destinados a atacar a dirigentes.
–El DNU no salió por este mecanismo del Gobierno y de sus militantes de agraviar o intentar defender lo indefendible con un nivel de violencia que no se puede naturalizar. Eso es un error. Por eso, perdieron el DNU. Yo leo barbaridades que van a terminar mal.
–¿Por qué lo dice?
–Mensajes con tintes homofóbicos o raciales. Quiero un presidente que tenga coraje y firmeza, pero que no sea chabacano e insulte. Tiene más fortaleza alguien que puede sentarse con alguien que no piensa igual, no el que insulta todo el tiempo. Eso es muy kirchnerista.
–¿Milei puede encarnar un modelo autoritario similar al de los Kirchner o a lo Bukele?
–No sé si Bukele tiene esas guerrillas digitales. Las discusiones tienen que darse con respeto. La investidura presidencial es muy importante. ¿Qué queremos mostrarle al mundo? Ese fogoneo de violencia; pinchar o dividir puede terminar mal, y que un loquito se envalentone y te meta una bomba en el Congreso.
–¿Ariel Lijo es un juez idóneo para integrar la Corte?
–Es una discusión que quiero tener con los senadores. Con los temas que tengo en la provincia, lo de Lijo es secundario. El Gobierno tiene todo el derecho del mundo de presentar los pliegos que quiera. Me gustaría que mis dos senadores tengan una reunión con Lijo y Manuel GarcíaMansilla y haya una discusión objetiva. Hoy no tenemos decidido el voto. No está solamente el pliego de Lijo, sino también la discusión más profunda de ampliar la Corte.
–¿Estaría dispuesto a participar de esa negociación sobre la ampliación de la Corte?
–Sí, vamos a participar porque es parte de un sistema republicano. Tiene que haber una Corte federal. Es una apreciación mía. ¿Eso quiere decir que haya que ampliar la Corte? No necesariamente.
–¿Y el pliego de Lijo afecta la calidad institucional? Le digo por las denuncias por mal desempeño en casos de corrupción.
–¿La credibilidad del Gobierno?
–Si le parece que proponer a Lijo afecta la institucionalidad.
–No miro muchas encuestas, pero percibo que el Gobierno tiene apoyo popular. No creo que Lijo sea un quiebre en ese acompañamiento popular. Hoy, la gente piensa en la inflación y en llegar a fin de mes. El tema de Lijo es más del “círculo rojo”.

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