Hernán Lacunza_ “Para estabilizar hay que premiar quedarse en pesos, no repudiarlos”
Estudió economía en la Universidad de Buenos Aires (UBA) y completó un posgrado en la Universidad Torcuato Di Tella (UTDT); fue gerente general y economista jefe del Banco Central (2005-2010), ministro de Economía de la provincia de Buenos Aires (2015-201
Esteban Lafuente |
“Esa va a ser la señal definitiva de la expansión”, dice el exministro de Economía Hernán Lacunza, sobre la necesidad de desarmar el cepo. El director de Empiria Consultores elogió, en diálogo con la nacion, el sendero de consolidación fiscal del Gobierno, pero advirtió sobre la tendencia a un atraso cambiario y los riesgos de la “zona de confort” que configuran las restricciones en el mercado cambiario, algo que le permitió al Gobierno bajar la inflación. “El programa tiene una lógica de cuatro pasos secuenciales: equilibrio fiscal, entonces puedo no darle a la maquinita, que te da estabilidad, y eso supone ordenar el mercado de cambios, de ahí levantar el cepo, recuperar el crédito y volver a crecer. Estamos promediando el segundo paso, todavía no empezamos el tercero”, describió.
–¿Es sustentable el ajuste?
–Lo primero es darle prelación. El problema nunca es el ajuste, es el desajuste, porque se paga con inflación o con devaluación cuando las cuentas no cierran. Y ahí es cuando la gente queda afuera. Respecto de la calidad del ajuste, hubo una combinación de motosierra, licuadora y freezer, que es no pagar la cuenta de luz. Al principio, se hace más con hacha que con bisturí, y ahora viene una fase más quirúrgica, de hacer de mejor calidad y más sostenible ese equilibrio fiscal. Creo que no está ahí el punto débil del Gobierno. Por lo menos, 70% de la contracción del gasto es permanente. Y habrá que mejorarlo con la Ley de Bases, que viene a darle institucionalidad a esa consolidación.
–¿Y cuál es el punto débil?
–Que no está claro cómo se van a dar los pasos siguientes. Estamos yendo del segundo al tercero, que es bajar el excedente de pesos y normalizar el mercado de cambios. Creo que el Gobierno puede correr el riesgo de entrar en una zona de confort, por haber bajado la inflación al 5% mensual, que todavía es alta; la brecha cambiaria de 35% es alta, pero estaba en 140%. El riesgo es acostumbrarse a esos laureles, entre comillas, entrar en zona de confort y no avanzar en reformas que hacen falta para levantar el cepo, que hay que hacerlo lo antes posible. Eso no quiere decir mañana, porque puede ser un salto al vacío. Hay que generar las condiciones. Pero en los dos pasos previos, para bajar la inflación, una cosa que se hizo fue casi congelar el tipo de cambio, y subirlo por escalera mientras los precios suben por ascensor. Aun con inflación de 5%, cada día el tipo de cambio se atrasa.
–¿Ve un problema ahí?
–Me preocupa más la película que la foto. Si hay atraso o no, nadie lo tiene claro, ni el Gobierno. Tampoco que está en equilibrio, porque depende de muchas variables, muchas inobservables. Sí hay indicios, y una certeza: se está atrasando. El tipo de cambio de hoy es un 44% más bajo que el de hace seis meses, cuando devaluó el Gobierno. Entonces, o aquel fue muy alto y trajo inflación gratis, o este es muy bajo, porque no subió la productividad de la economía 44% en seis meses: no bajaron los impuestos, no abrimos la economía, no desregulamos. Y esa es una mejora que en el mejor de los casos es mucho más parsimoniosa. Y me preocupa la persistencia, porque estando confortable en esta ancla que hace para los precios, el Gobierno puede desconocer o postergar la discusión, y sigue incubando un atraso cada vez más pronunciado. Eso atenta contra el paso tres, que es salir del cepo, un paso necesario para volver a crecer.
–¿Por qué?
–Porque cuando se abra, si se sale con un tipo de cambio atrasado, va a haber un salto, una devaluación: eliminar el cepo es que no controles la demanda, y obviamente no es lo mismo salir con un dólar de $1000 que con uno de $700, porque aunque nadie sepa cuál es el de equilibrio, si es más abajo va a haber más demanda. Cada día que pasa va a ser más difícil y el Gobierno se mete en una emboscada. Mientras los exportadores le vendan dólares porque ven que es sostenible un tiempo, los importadores estén entre la recesión, el calendario de pagos y que más adelante pueden comprar más barato, y la creencia de que se va a llegar mejor a una economía más desregulada y entonces se va a necesitar un tipo de cambio más bajo, se puede estar angostando el camino y construyendo una emboscada de la cual será difícil salir.
–¿Qué consecuencias tendría eso?
–Al final, si te metés en un estrecho muy angosto y sin banquinas, va a quedar una puertita para salir, que es devaluar. Y eso tiene un montón de efectos dramáticos, pero sobre todo uno, que es que tendrías un nuevo fogonazo inflacionario. Y todo el trabajo acumulado de bajar la inflación todos estos meses podría ponerse en riesgo, con consecuencias políticas sobre la credibilidad del Gobierno. Es atentar contra la virtud de un programa bien concebido, pero con riesgos de implementación que pueden poner en riesgo todo el sistema y el plan. Eso podría erosionar la credibilidad del Gobierno. No se puede cometer ese riesgo, porque al final la macro manda. Podés hacer todo bien en la micro, desregular, y estar todo bien planteado y diseñado, pero si hacés mal la macro, el dólar pega un salto, la inflación vuelve a dos dígitos mensuales y se lleva todo eso puesto.
–¿Qué medidas habría que tomar?
–Primero hay que tener claro adónde vamos. Hay un discurso ambiguo del Gobierno, que un día dice competencia de monedas y otro día, dolarización. Competencia de monedas es ser normal, ser Perú o Uruguay, donde conviven el peso o el sol peruano, y vos con eso compras real brasileño, euro, dólar, criptomonedas, y no hay restricción. Eso es una competencia. Hoy el peso y el dólar compiten, y gana el dólar 1200 a 1, con cepo. Y para que compitan con estabilidad y de forma saludable, alguien tiene que querer tener pesos. Entonces, no hay que repudiar al peso. Todo plan de estabilización recibe como beneficio un aumento de la demanda de su moneda y hay que apalancarse en eso y que valga la pena tener pesos.
–Pero con tasas de interés negativa…
–Exactamente. La tasa de interés negativa puede ser buena en una primera fase, cuando hay que licuar los pesos excedentes, y eso es hasta ahora. No puede ser para siempre, porque cuando se entre en la segunda fase de estabilización hay que premiar quedarse en pesos, no repudiarlo. Si lo repudiás, tanto en las medidas como la tasa de interés o en el discurso, es muy peligroso, porque se va a otro puerto, el de la dolarización endógena, que es que aparezca una oferta de dólares y el peso vaya muriendo de a poco.
–¿Por qué peligroso?
–Porque si quien tienen pesos, aun cuando los pesos sean menos que antes, percibe anticipadamente que viene el ocaso, la demanda puede caer más rápido que la oferta y eso es volver a la inflación en pesos. Y un riesgo asociado es que esa remonetización o la aparición voluntaria de dólares, que tenemos en el colchón o en el exterior, aparezca muy lentamente, que la regeneración de confianza sea más lenta de lo esperado y que, entonces, no se termine financiando o lubricando la reactivación y haya una recesión prolongada.
–Volviendo al dólar, ¿habría que modificar el crawling peg [el ritmo de 2% mensual al que se mueve el dólar]?
–Hay que tener en claro a dónde vamos, cuál es el régimen monetario y, con ese norte, diseñar el itinerario. Cuando se quiera empezar a relajar las restricciones cambiarias, eso va a empezar a sincerar cuál es el tipo de cambio de mercado libre, que hoy no se sabe, porque incluso los dólares paralelos tienen muchas restricciones. Ahí se cristalizaría la demanda potencial, a ver cuánto hay y a qué precio. Hace poco se permitió girar utilidades retenidas a empresas a través del Bopreal, y ese precio fue de $1350. No quiere decir que sea el equilibrio, pero fue una expresión del mercado. Hay que empezar a relajar eso, ver el precio esperado y verdadero para cuando se pueda levantar el cepo. Y cuando eso se haga se va a necesitar una tasa positiva. Y por supuesto, se necesita continuar con el sendero de consolidación fiscal, que es lo más sólido del plan. Ese conjunto de medidas te va a poder ir despejando el camino para que un día se pueda decir –probablemente no sea un anuncio grandilocuente–: ‘Ya no hay más cepo’. Porque esa va a ser la señal definitiva de la expansión.
–¿Por qué?
–Porque cuando viene una empresa del exterior y te dice que quiere invertir en un sector con mucho potencial, como energía, minería o agro, preguntan cómo por los impuestos, por el RIGI y demás. Ok, pero ¿puedo sacar los dividendos? No, eso no. Esa es la pregunta uno. Hay cepo. Y hasta que no contestemos afirmativamente que se puede sacar el fruto de las inversiones, la inversión va a estar acotada y anémica. Y para eso hay que prepararse. No se puede sacar el cepo dentro de un año y medio. Para poner un plazo prudente, que sea en los próximos seis meses.
–Otro efecto de las medidas fue la recesión. ¿Qué análisis hace?
–La recesión hasta acá fue un costo inevitable de la normalización, porque lo que había antes era un nivel de actividad artificial, lleno de planes platita, subsidios, tarifas atrasadas… Eso no era verdad ni sostenible. Una cosa es esta caída de la actividad del primer semestre, que fue muy aguda, pero inevitable para estabilizar, y otra es que se prolongue la recesión otro semestre, porque ahí se va a erosionar el capital político en la calle, no se va a regenerar empleo y va a ser otro riesgo, ya no el de una devaluación, sino el de una erosión popular que impida completar las reformas.
–¿Y hay recuperación?
–Creo que no va a haber una recuperación en V, porque no veo los motores para que suceda, ni en el consumo ni en la inversión. Las exportaciones, por lo menos de corto plazo, tienen un comportamiento autónomo, por el clima y los precios, que no dependen del Gobierno. En cuanto al consumo, el salario real perdió más de 20%. El nivel anterior era artificial, pero la gente no sabe si era artificial o no, y ve que el salario le rinde 20% menos en el supermercado. Eso en el mejor de los casos la recuperación del salario va a ser muy lenta y parsimoniosa. Le puede ganar 1 o 2 puntos a la inflación en el mes, no 20. Y por el lado de la inversión, el asfalto que define el tipo de cambio, la tasa de interés, tus costos o tus precios no está en su sendero de largo plazo. Y hasta que eso no suceda, tanto desde el sendero estable como regulatorio, no veo que haya un boom de inversión. El RIGI puede ayudar en alguna micro sectorial. Pero si no está claro el sendero cambiario…
–Para frenar la inflación, además del dólar, el Gobierno postergó algunos ajustes, como el de las tarifas. ¿Qué visión tiene sobre ese tema?
–Las tarifas tuvieron una corrección enérgica al principio, después hubo un camino más sinuoso en energía y combustibles, y también con lo que pasó con las prepagas. Los meses pares congelan y los impares descongelan. Es una señal muy negativa para la inversión, que es un motor para reactivar. En salud, energía o transporte, ¿invertís hoy? Y... no sé, porque precios y costos, que dependen de una decisión discrecional del regulador que no está clara. Se alternan congelamientos con aumentos, y sin un sendero es muy difícil hundir capital. Hacer política redistributiva con las tarifas es patear inflación para adelante. Hay otros instrumentos en favor de los menores ingresos.
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De motosierra y licuadora a bisturí y exprimidor
El Gobierno pasa, en materia económica, a una segunda etapa; qué se logró hasta ahora y cuáles son los desafíos, según Kiguel
“Esa va a ser la señal definitiva de la expansión”, dice el exministro de Economía Hernán Lacunza, sobre la necesidad de desarmar el cepo. El director de Empiria Consultores elogió, en diálogo con la nacion, el sendero de consolidación fiscal del Gobierno, pero advirtió sobre la tendencia a un atraso cambiario y los riesgos de la “zona de confort” que configuran las restricciones en el mercado cambiario, algo que le permitió al Gobierno bajar la inflación. “El programa tiene una lógica de cuatro pasos secuenciales: equilibrio fiscal, entonces puedo no darle a la maquinita, que te da estabilidad, y eso supone ordenar el mercado de cambios, de ahí levantar el cepo, recuperar el crédito y volver a crecer. Estamos promediando el segundo paso, todavía no empezamos el tercero”, describió.
–¿Es sustentable el ajuste?
–Lo primero es darle prelación. El problema nunca es el ajuste, es el desajuste, porque se paga con inflación o con devaluación cuando las cuentas no cierran. Y ahí es cuando la gente queda afuera. Respecto de la calidad del ajuste, hubo una combinación de motosierra, licuadora y freezer, que es no pagar la cuenta de luz. Al principio, se hace más con hacha que con bisturí, y ahora viene una fase más quirúrgica, de hacer de mejor calidad y más sostenible ese equilibrio fiscal. Creo que no está ahí el punto débil del Gobierno. Por lo menos, 70% de la contracción del gasto es permanente. Y habrá que mejorarlo con la Ley de Bases, que viene a darle institucionalidad a esa consolidación.
–¿Y cuál es el punto débil?
–Que no está claro cómo se van a dar los pasos siguientes. Estamos yendo del segundo al tercero, que es bajar el excedente de pesos y normalizar el mercado de cambios. Creo que el Gobierno puede correr el riesgo de entrar en una zona de confort, por haber bajado la inflación al 5% mensual, que todavía es alta; la brecha cambiaria de 35% es alta, pero estaba en 140%. El riesgo es acostumbrarse a esos laureles, entre comillas, entrar en zona de confort y no avanzar en reformas que hacen falta para levantar el cepo, que hay que hacerlo lo antes posible. Eso no quiere decir mañana, porque puede ser un salto al vacío. Hay que generar las condiciones. Pero en los dos pasos previos, para bajar la inflación, una cosa que se hizo fue casi congelar el tipo de cambio, y subirlo por escalera mientras los precios suben por ascensor. Aun con inflación de 5%, cada día el tipo de cambio se atrasa.
–¿Ve un problema ahí?
–Me preocupa más la película que la foto. Si hay atraso o no, nadie lo tiene claro, ni el Gobierno. Tampoco que está en equilibrio, porque depende de muchas variables, muchas inobservables. Sí hay indicios, y una certeza: se está atrasando. El tipo de cambio de hoy es un 44% más bajo que el de hace seis meses, cuando devaluó el Gobierno. Entonces, o aquel fue muy alto y trajo inflación gratis, o este es muy bajo, porque no subió la productividad de la economía 44% en seis meses: no bajaron los impuestos, no abrimos la economía, no desregulamos. Y esa es una mejora que en el mejor de los casos es mucho más parsimoniosa. Y me preocupa la persistencia, porque estando confortable en esta ancla que hace para los precios, el Gobierno puede desconocer o postergar la discusión, y sigue incubando un atraso cada vez más pronunciado. Eso atenta contra el paso tres, que es salir del cepo, un paso necesario para volver a crecer.
–¿Por qué?
–Porque cuando se abra, si se sale con un tipo de cambio atrasado, va a haber un salto, una devaluación: eliminar el cepo es que no controles la demanda, y obviamente no es lo mismo salir con un dólar de $1000 que con uno de $700, porque aunque nadie sepa cuál es el de equilibrio, si es más abajo va a haber más demanda. Cada día que pasa va a ser más difícil y el Gobierno se mete en una emboscada. Mientras los exportadores le vendan dólares porque ven que es sostenible un tiempo, los importadores estén entre la recesión, el calendario de pagos y que más adelante pueden comprar más barato, y la creencia de que se va a llegar mejor a una economía más desregulada y entonces se va a necesitar un tipo de cambio más bajo, se puede estar angostando el camino y construyendo una emboscada de la cual será difícil salir.
–¿Qué consecuencias tendría eso?
–Al final, si te metés en un estrecho muy angosto y sin banquinas, va a quedar una puertita para salir, que es devaluar. Y eso tiene un montón de efectos dramáticos, pero sobre todo uno, que es que tendrías un nuevo fogonazo inflacionario. Y todo el trabajo acumulado de bajar la inflación todos estos meses podría ponerse en riesgo, con consecuencias políticas sobre la credibilidad del Gobierno. Es atentar contra la virtud de un programa bien concebido, pero con riesgos de implementación que pueden poner en riesgo todo el sistema y el plan. Eso podría erosionar la credibilidad del Gobierno. No se puede cometer ese riesgo, porque al final la macro manda. Podés hacer todo bien en la micro, desregular, y estar todo bien planteado y diseñado, pero si hacés mal la macro, el dólar pega un salto, la inflación vuelve a dos dígitos mensuales y se lleva todo eso puesto.
–¿Qué medidas habría que tomar?
–Primero hay que tener claro adónde vamos. Hay un discurso ambiguo del Gobierno, que un día dice competencia de monedas y otro día, dolarización. Competencia de monedas es ser normal, ser Perú o Uruguay, donde conviven el peso o el sol peruano, y vos con eso compras real brasileño, euro, dólar, criptomonedas, y no hay restricción. Eso es una competencia. Hoy el peso y el dólar compiten, y gana el dólar 1200 a 1, con cepo. Y para que compitan con estabilidad y de forma saludable, alguien tiene que querer tener pesos. Entonces, no hay que repudiar al peso. Todo plan de estabilización recibe como beneficio un aumento de la demanda de su moneda y hay que apalancarse en eso y que valga la pena tener pesos.
–Pero con tasas de interés negativa…
–Exactamente. La tasa de interés negativa puede ser buena en una primera fase, cuando hay que licuar los pesos excedentes, y eso es hasta ahora. No puede ser para siempre, porque cuando se entre en la segunda fase de estabilización hay que premiar quedarse en pesos, no repudiarlo. Si lo repudiás, tanto en las medidas como la tasa de interés o en el discurso, es muy peligroso, porque se va a otro puerto, el de la dolarización endógena, que es que aparezca una oferta de dólares y el peso vaya muriendo de a poco.
–¿Por qué peligroso?
–Porque si quien tienen pesos, aun cuando los pesos sean menos que antes, percibe anticipadamente que viene el ocaso, la demanda puede caer más rápido que la oferta y eso es volver a la inflación en pesos. Y un riesgo asociado es que esa remonetización o la aparición voluntaria de dólares, que tenemos en el colchón o en el exterior, aparezca muy lentamente, que la regeneración de confianza sea más lenta de lo esperado y que, entonces, no se termine financiando o lubricando la reactivación y haya una recesión prolongada.
–Volviendo al dólar, ¿habría que modificar el crawling peg [el ritmo de 2% mensual al que se mueve el dólar]?
–Hay que tener en claro a dónde vamos, cuál es el régimen monetario y, con ese norte, diseñar el itinerario. Cuando se quiera empezar a relajar las restricciones cambiarias, eso va a empezar a sincerar cuál es el tipo de cambio de mercado libre, que hoy no se sabe, porque incluso los dólares paralelos tienen muchas restricciones. Ahí se cristalizaría la demanda potencial, a ver cuánto hay y a qué precio. Hace poco se permitió girar utilidades retenidas a empresas a través del Bopreal, y ese precio fue de $1350. No quiere decir que sea el equilibrio, pero fue una expresión del mercado. Hay que empezar a relajar eso, ver el precio esperado y verdadero para cuando se pueda levantar el cepo. Y cuando eso se haga se va a necesitar una tasa positiva. Y por supuesto, se necesita continuar con el sendero de consolidación fiscal, que es lo más sólido del plan. Ese conjunto de medidas te va a poder ir despejando el camino para que un día se pueda decir –probablemente no sea un anuncio grandilocuente–: ‘Ya no hay más cepo’. Porque esa va a ser la señal definitiva de la expansión.
–¿Por qué?
–Porque cuando viene una empresa del exterior y te dice que quiere invertir en un sector con mucho potencial, como energía, minería o agro, preguntan cómo por los impuestos, por el RIGI y demás. Ok, pero ¿puedo sacar los dividendos? No, eso no. Esa es la pregunta uno. Hay cepo. Y hasta que no contestemos afirmativamente que se puede sacar el fruto de las inversiones, la inversión va a estar acotada y anémica. Y para eso hay que prepararse. No se puede sacar el cepo dentro de un año y medio. Para poner un plazo prudente, que sea en los próximos seis meses.
–Otro efecto de las medidas fue la recesión. ¿Qué análisis hace?
–La recesión hasta acá fue un costo inevitable de la normalización, porque lo que había antes era un nivel de actividad artificial, lleno de planes platita, subsidios, tarifas atrasadas… Eso no era verdad ni sostenible. Una cosa es esta caída de la actividad del primer semestre, que fue muy aguda, pero inevitable para estabilizar, y otra es que se prolongue la recesión otro semestre, porque ahí se va a erosionar el capital político en la calle, no se va a regenerar empleo y va a ser otro riesgo, ya no el de una devaluación, sino el de una erosión popular que impida completar las reformas.
–¿Y hay recuperación?
–Creo que no va a haber una recuperación en V, porque no veo los motores para que suceda, ni en el consumo ni en la inversión. Las exportaciones, por lo menos de corto plazo, tienen un comportamiento autónomo, por el clima y los precios, que no dependen del Gobierno. En cuanto al consumo, el salario real perdió más de 20%. El nivel anterior era artificial, pero la gente no sabe si era artificial o no, y ve que el salario le rinde 20% menos en el supermercado. Eso en el mejor de los casos la recuperación del salario va a ser muy lenta y parsimoniosa. Le puede ganar 1 o 2 puntos a la inflación en el mes, no 20. Y por el lado de la inversión, el asfalto que define el tipo de cambio, la tasa de interés, tus costos o tus precios no está en su sendero de largo plazo. Y hasta que eso no suceda, tanto desde el sendero estable como regulatorio, no veo que haya un boom de inversión. El RIGI puede ayudar en alguna micro sectorial. Pero si no está claro el sendero cambiario…
–Para frenar la inflación, además del dólar, el Gobierno postergó algunos ajustes, como el de las tarifas. ¿Qué visión tiene sobre ese tema?
–Las tarifas tuvieron una corrección enérgica al principio, después hubo un camino más sinuoso en energía y combustibles, y también con lo que pasó con las prepagas. Los meses pares congelan y los impares descongelan. Es una señal muy negativa para la inversión, que es un motor para reactivar. En salud, energía o transporte, ¿invertís hoy? Y... no sé, porque precios y costos, que dependen de una decisión discrecional del regulador que no está clara. Se alternan congelamientos con aumentos, y sin un sendero es muy difícil hundir capital. Hacer política redistributiva con las tarifas es patear inflación para adelante. Hay otros instrumentos en favor de los menores ingresos.
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De motosierra y licuadora a bisturí y exprimidor
El Gobierno pasa, en materia económica, a una segunda etapa; qué se logró hasta ahora y cuáles son los desafíos, según Kiguel
Miguel Kiguel*
Qué balance hacemos de los primeros seis meses de la economía en la gestión presidencial de Javier Milei? El comienzo fue auspicioso y mostró determinación y osadía para enfrentar el desastre que dejó el gobierno anterior. El objetivo inicial fue restaurar las bases del equilibrio macroeconómico, usando una estrategia de shock que tuvo tres ejes principales.
El primero fue un fuerte ajuste del gasto y un aumento del impuesto PAIS, algo que llevó rápidamente a un equilibrio en las cuentas fiscales. El segundo eje fue la devaluación, que llevó el tipo de cambio a $800, por encima de lo que se esperaba, y con eso se logró bajar significativamente la brecha cambiaria, que en tiempos de Sergio Massa había llegado a 200%, y con la que también se favoreció un aumento en las reservas. El tercer eje fue el sinceramiento de precios y la eliminación de gran parte de los controles (como las restricciones a importar, las famosas SIRA).
A esto se le sumó un esfuerzo por desregular, en su afán de volver a una economía de mercado. Eso se hizo a través del DNU 70 y del envío al Congreso del proyecto de la llamada “ley ómnibus”, luego devenida en una devaluada Ley de Bases. En el texto se proponían reformas estructurales, algunas de cuales se lograron, mientras otras quedaron en el camino.
La licuadora y la motosierra fueron los pilares de la primera etapa del plan Milei-Caputo y permitieron lograr el equilibrio fiscal, que es la base del ajuste macroeconómico y el ancla del programa. No hay dudas de que este ha sido el principal logro del Gobierno, que sorprendió al mundo financiero y hasta al FMI, que a veces parece decir que no hacía falta ir tan rápido en la reducción del déficit.
Los primeros cinco meses fueron música para los oídos del Gobierno. La inflación, que subió al principio como resultado de la devaluación, los aumentos de tarifas y el sinceramiento de precios, fue bajando luego más rápido de lo que se esperaba, y el dato de mayo seguramente mostrará que se tocó un piso. El Banco Central compró más de US$17.000 millones desde diciembre, lo que permitió un importante aumento de las reservas, al tiempo que ayudó a una fuerte reducción de la brecha cambiaria.
Se sumó la confianza que generó el ajuste fiscal, reflejada en una fuerte baja del riesgo país, que en su mejor momento se redujo en casi 1000 puntos, acompañada de un rally en los precios de las acciones.
Pero no todo fue color de rosa. El ajuste llevó a una fuerte recesión, solo comparable con las de la pandemia y la del fin de la convertibilidad. También hubo una enorme caída del salario real y del poder de compra de las jubilaciones, algo que afecta a gran parte de la población. Lo llamativo es que a pesar de estas malas noticias, Milei mantiene una imagen positiva muy alta, lo que muestra un amplio apoyo a un programa que, aunque duele, genera esperanza.
Pero esta primera etapa, con sus muchas luces y pocas sombras ha llegado a su fin. Esto se debe a que la licuadora y la motosierra ya han hecho el grueso del trabajo, a que la gran ganancia en la baja de la inflación (de 25% en diciembre a alrededor de 5% en mayo) ya se logró y a que ahora la lucha para bajarla va a ser más difícil. Al mismo tiempo queda claro que el margen que se había ganado al principio con el tipo de cambio se va perdiendo rápidamente y que al Banco Central se le hace cada vez más difícil ganar reservas.
Ahora aparecen los desafíos de la segunda etapa, llegó el tiempo de la sintonía fina, de pasar de la motosierra y la licuadora al bisturí y el exprimidor. La segunda etapa tiene objetivos algo diferentes; el Gobierno ya logró dejar atrás el riesgo de una inflación galopante y el diferencial entre los tipos de cambio oficiales y paralelos se redujo significativamente, al tiempo que la mayoría de los controles de precios se eliminaron. Y se ve que existe una política fiscal sólida que es el ancla del programa.
Las prioridades de la segunda etapa deberían ser continuar el proceso de normalización de la economía, lo cual significa tomar medidas para tener un mercado de divisas que funcione bien (es decir, se necesita eliminar el cepo y unificar el mercado de cambios), mejorar la calidad de los recortes de gastos, continuar eliminando los subsidios a la energía, consolidar la estructura de impuestos, especialmente si se elimina el riesgo país, delinear el esquema cambiario y monetario que prevalecerá una vez que se saque el cepo, y acelerar con las reformas estructurales.
En términos generales, este segundo período es uno de consolidación, de pasar de la motosierra al bisturí, de la brocha gorda a la sintonía fina. En términos de objetivos de política económica implica un cambio de prioridades, de pasar de la estabilización a la reactivación y el crecimiento, para que el programa sea sostenible en el tiempo.
En esta etapa los resultados difícilmente sean tan impresionantes como los de la primera. No va a bajar de nuevo el riesgo país más de 1000 puntos, ni la inflación se reducirá en casi 20 puntos porcentuales en un par de meses. Las mejoras en las variables necesariamente van a ser menores, simplemente porque los desequilibrios son más chicos y la parte “fácil” ha terminado.
El pase a una segunda etapa se da en un momento complicado, porque empieza a haber preocupaciones respecto de la evolución del programa. Esa preocupación se refleja en los mercados, especialmente en el nuevo impulso que tuvieron los dólares paralelos, al subir más de 20% en pocos días y al derrumbarse las acciones y los títulos públicos, hechos que se reflejaron en un aumento del riesgo país de casi 400 puntos, alejándonos claramente de la posibilidad de volver a los mercados de crédito.
Una gran pregunta es cuál fue el gran disparador de la suba del dólar, seguida por al aumento del riesgo país. Por un lado está la frustración por los atrasos en la aprobación de la Ley de Bases y por las dificultades que muestra el Gobierno en lidiar con el Congreso. Preocupa la gobernabilidad. Pero, por otro lado, la baja de las tasas de interés de 80% a 40% anual en solo un par de meses fue, sin duda, exagerada, y llevó a que la gente dejara de invertir en pesos y se pasara al dólar.
El desafío en lo económico es recuperar la iniciativa y presentar una agenda que permita obtener logros en esta segunda etapa. Avanzar con la eliminación del cepo es una prioridad y cuanto antes se haga mejor. Seguramente no se van a cumplir todas las precondiciones que mencionó Milei para eliminarlo, tanto en lo que hace a terminar con los pasivos remunerados del Banco Central, como a tener dólares suficientes como para sacar el cepo sin problema. Pero tendrá que tomar riesgos, como lo hizo cuando devaluó y liberó los precios, en diciembre último.
La situación financiera es compleja y el Gobierno necesita dar una respuesta para revertirla y para retomar la senda de consolidación macroeconómica. Si bien no hay respuestas obvias, la solución pasa en parte por disminuir la brecha cambiaria y generar confianza, posiblemente con un nuevo programa con el FMI que traiga además algunos fondos frescos.
También habría que despejar dudas respecto del régimen cambiario que quiere el Gobierno. Para una dolarización a la Panamá o Ecuador claramente no hay dólares, y sería bueno descartarla ya. La idea de no emitir más pesos y que la economía se vaya dolarizando con los dólares del colchón genera más dudas que certezas, es un viaje con rumbo a lo desconocido, en el cual la baja del tipo de cambio y las subas en las tasas de interés que deberían ocurrir pueden generar una mega recesión.
La única opción viable sería avanzar hacia un bimonetarismo, mal llamado competencia de monedas, que la Argentina ya tuvo durante la convertibilidad con tipo de cambio fijo, y con Macri con tipo de cambio flotante. Lo peor es mantener este manto de incertidumbre con rumbo incierto donde la imaginación lleva a tomar decisiones defensivas que terminan perjudicando la realidad.
Pasaron seis meses desde que asumió el Gobierno. La luna de miel está llegando a su fin y los logros de la primera etapa, aunque importantes, ya son historia. Los desafíos de la segunda etapa pasan por consolidar las cuentas fiscales, avanzar con reformas estructurales y superar la presión cambiaria sin que se dispare la inflación. Tal vez sea hora de hacer, en el ámbito monetario y cambiario, lo que se hizo en lo fiscal y con las reformas estructurales; o sea, utilizar la teoría económica y la experiencia acumulada para implementar políticas que estén probadas y hayan funcionado y no buscar, una vez más, experimentos que, al menos en nuestro país, suelen terminar mal.ß
“La primera etapa de la gestión de Milei, con sus muchas luces y sus pocas sombras, llegó a su fin; ahora es el momento de la sintonía fina” “El pase a una segunda etapa se da en un momento complicado, porque empieza a haber preocupación sobre la evolución del programa”
Marco Dunand y Daniel Jaeggi fundaron en 2004 Mercuria Energy Group, una de las empresas independientes de energía más grandes del mundo, con sede en Suiza y con ingresos brutos que en 2023 llegaron a US$140.000 millones. En 2014 la compañía compró la unidad de comercialización de commodities del banco JP Morgan Chase por US$3500 millones. Unos años antes, en 2009, hizo su primera incursión en la Argentina, bajo el nombre de la petrolera El Trébol. Al poco tiempo, se fusionaron con una empresa local, Andes Energía, y así nació Phoenix Global Resources.
Tras 10 años de adaptación al mercado local, la actividad de la compañía dio un giro cuando los empresarios convocaron, en plena pandemia, al argentino Pablo Bizzotto, quien era vicepresidente ejecutivo de Upstream de YPF, para liderar la empresa en la Argentina.
Bizzotto tiene una larga carrera en el sector petrolero. Luego de trabajar 13 años en Pan American Energy (PAE), petrolera fundada por la familia Bulgheroni, en 2014 fue reclutado por el entonces presidente y CEO de YPF Miguel Galuccio para desarrollar Vaca Muerta.
El ingeniero en Petróleo se instaló en Neuquén, en el yacimiento Loma Campana, y presenció la perforación de los primeros pozos horizontales, que hoy son característicos en la producción no convencional, pero que en esa época eran un hito en la Argentina.
Bizzotto convenció a los accionistas de invertir inicialmente US$200 millones en el país para adquirir la concesión de Mata Mora, en Neuquén. Tiempo después se invirtieron otros US$110 millones para comprar la licencia de Confluencia, otro yacimiento de Vaca Muerta, pegado a Mata Mora, pero en Río Negro. Ambos lugares tienen una extensión total de 500 kilómetros cuadrados y producen 13.000 barriles de petróleo por día. La compañía, además, tiene otros activos maduros en Mendoza y produce en total 16.000 barriles por día. Desde 2020 lleva invertidos US$550 millones en el país y tiene 90 empleados.
“Phoenix era una empresa listada en la bolsa de Londres y en la de Buenos Aires. Luego, con el incremento de participación de Mercuria, se decidió que sea una empresa privada y se deslistó. Eso nos dio un dinamismo distinto y una agilidad muy grande en la toma de decisiones, por la relación cotidiana con el accionista mayoritario, que es el que financia toda la actividad”, dice Bizzotto, en una entrevista
La empresa tiene un acuerdo con Misiones para vender crédito de carbono a compañías multinacionales. Eso le permite a la provincia invertir en la reducción de la deforestación y degradación de bosques.
–¿Por qué eligieron invertir en la Argentina?
–Siempre la Argentina despierta mucho interés por el potencial que tiene, que es gigantesco y casi no tiene límites. Uno podría invertir en minería, petróleo y gas, porque tiene una cantidad masiva de recursos naturales, acompañado también de una muy buena calidad de recursos humanos. Es un país que no tiene problemas sociales y los recursos están en lugares donde no hay grandes asentamientos urbanos, como Vaca Muerta. Están dadas las condiciones para que esto se destrabe y crezca a otra velocidad.
–¿Cuánto van a invertir ustedes?
–Entre 2024 y 2026 vamos a invertir US$1100 millones. En 2024 estamos en unos US$250 millones y el año que viene vamos a pasar los US$300 millones, porque vamos a empezar con la construcción de una planta de tratamiento de petróleo. En diciembre de 2025 deberíamos estar levantando el segundo equipo de perforación (RIG) para empezar a llenar la planta nueva, que nos va a permitir totalizar una capacidad de tratamiento de unos 40.000 barriles por día en Mata Mora. El hub Mata Mora-Confluencia, si uno lo desarrollara sin límites y si estuvieran dadas todas las condiciones, debería tener cuatro equipos perforando y debería estar alcanzando unos 70.000 barriles por día de producción de petróleo.
–¿Cuáles son las condiciones que se necesitan para acelerar la inversión?
–Hay condiciones físicas-técnicas y hay condiciones de país. Nosotros podríamos estar levantando el segundo equipo posiblemente antes, porque la planta la podemos tener disponible antes, pero hay una limitación en la capacidad de transporte, con lo cual es mandatorio que se construyan las ampliaciones de ductos que se están llevando adelante. Es crucial para el crecimiento de Vaca Muerta y para que aumente la exportación.
–¿Y las condiciones del país?
–Los que tuvimos la suerte de estar en el nacimiento de Vaca Muerta desriskeamos [le sacamos el riesgo] la roca y la tecnología. Entendimos cómo desarrollar Vaca Muerta eficientemente, entre la logística, la evacuación y los sindicatos, que hoy no son un problema. Ahora falta desriskear al país. Este proyecto de Vaca Muerta en Uruguay o en Chile sería una revolución energética. Creo que la Ley de Bases, con el régimen de incentivos para grandes inversiones (RIGI), es fundamental para que pasemos de un desarrollo por goteo a uno masivo. Hay que entender que este tipo de proyectos tiene una ventana de oportunidad, sobre todo en petróleo, y nosotros tenemos un recurso bajo la tierra que tenemos que poner en valor cuanto antes. La aprobación del RIGI y los capítulos de la Ley de Bases que están relacionados a la industria de petróleo y gas son fundamentales para que esas condiciones se den y para que pasemos a un desarrollo de otra velocidad.
–¿Por qué?
–Las compañías en general tienen un portafolio de activos global. Cuando le pido a mi accionista que me financie un proyecto en la Argentina, él se da vuelta y mira todos los activos que tiene. Vaca Muerta tiene que competir con otros proyectos. Y si el petróleo o el producto que yo vendo no tiene el precio internacional, si me cambian las reglas de juego con los impuestos, si no hay cierta certeza o un marco fijo en el cual se va a mover la industria, es muy difícil convencer a un accionista de hacer una inversión de gran magnitud. Esta es una industria que necesita tiempos de amortización muy prolongados, porque es de capital intensivo. Es fundamental entender que nosotros competimos por la alocación de capital. Cuando YPF se asoció con Chevron se hizo más competitiva, porque la obligó a competir para que haya inversiones en la Argentina. Nos obligó a ser mejores y más eficientes. Eso mismo nos pasa a nosotros. Mercuria tiene proyectos muy atractivos en países que tienen condiciones que no son muy distintas a las que se proponen en el texto de la Ley de Bases. Son condiciones normales que requiere cualquier inversor.
–¿El RIGI es similar al acuerdo que hicieron YPF y Chevron?
–Sí, puede haber diferencias, como en todos los proyectos, pero la esencia de ambos busca dos o tres cosas. Primero, dar certeza en el largo plazo de las condiciones fiscales y de inversión, o sea, del marco en el cual el proyecto se va a mantener a lo largo del tiempo. El producto va a tener un precio que va a reflejar el valor de mercado en el mundo, y el accionista que toma riesgo, hace un esfuerzo, invierte y trae inversión a la Argentina. Va a querer ciertas condiciones de fluidez en el flujo de capitales, que es lo que pasa en cualquier país normal.
–¿Cree que sería importante el RIGI si no hubiese cepo cambiario, o si se respetasen los precios internacionales?
–El RIGI es mandatorio, es extremadamente necesario para que estas grandes inversiones se puedan desarrollar. No me imagino a una empresa que quiera hacer una planta de gas natural licuado (GNL) sin el apoyo de un marco, como intenta dar el RIGI.
–Se habla de que este año la Argentina podría tener un superávit comercial energético de US$6000 millones. ¿De cuánto más podría ser si hubiera otras condiciones?
–Recientemente, el presidente de YPF [Horacio Marín] mencionó que en los próximos años, con los proyectos de gas y de petróleo, espera ingresos por más de US$20.000 millones anuales. Creo que eso es factible, pero tenemos mucha tarea por hacer. Mientras más nos demoremos en generar el marco regulatorio, más nos atrasamos en ejecutar los proyectos. Nadie pone una orden de compra por una planta si no está la ley aprobada. Desde el momento en que se comienza con la inversión de la planta de GNL hasta que se pone en funcionamiento pasan cinco años. Tenemos que generar ese marco regulatorio y financiero de certeza, no para un gobierno, sino para las próximas generaciones.
En un contexto de desconfianza infinita, los intercambios se realizan de la siguiente manera: un ser humano tiene en su mano izquierda billetes, y otro, un bien en la suya. Se acercan, cada uno mantiene firme lo que tiene en su mano, pero la retira parcialmente para que el otro también lo pueda tomar. Se miran a los ojos, para reaccionar frente a imprevistos, y al grito de “tres”, cada uno afloja despacito lo que llevó al intercambio. Así es como el primero se junta con el bien, y el segundo, con los billetes. ¿Cómo funcionan los intercambios, cuando la simultaneidad no es tan extrema?
Al respecto tomé contacto con el estadounidense Lester Greenspan Telser (1931-2022), quien en medio de la Gran Depresión de la década de 1930, episodio que influyó poderosamente en su decisión de estudiar economía, se preguntó: ¿cómo puede ser que estas cosas sucedan?, respondiéndose que las cosas tienen que poder hacerse mejor.
Su primer nombre es un anagrama de su apellido. Estuvo relacionado con la universidad de Chicago por más de medio siglo. Su generosidad para compartir sus conocimientos con sus alumnos no tiene parangón, afirmó Víctor Lima, uno de sus alumnos, quien agregó que Telser te empujaba o te frenaba, según las circunstancias, hasta que terminabas de entender bien la cuestión que se estaba discutiendo. “Cuando yo estudié en Chicago, se había planteado una competencia académica entre Zvi Griliches y Telser, brillantes profesores asociados, para ver quién ocuparía la única vacante que había para profesor titular. Estaba muy conectado con George Joseph Stigler”, afirmó Víctor Jorge Elías.
–La profesión lo recuerda principalmente por sus contribuciones a la teoría del núcleo (core theory), una variante de la teoría de los juegos. ¿De qué se trata?
–La teoría del núcleo se ocupa de analizar el comportamiento de grupos de personas que trabajan de manera cooperativa, en contraposición a los comportamientos individuales. Una cuestión técnicamente compleja, que mejor la dejamos para otra oportunidad.
–De acuerdo, porque hoy me interesa analizar los problemas de riesgos y, por consiguiente, de confianza y desconfianza, derivados del hecho de que, con frecuencia, no todos los intercambios se realizan de manera simultánea.
–Al comienzo de esta conversación usted planteó un caso donde la simultaneidad es absoluta, pero con frecuencia las dos porciones que integran un intercambio no se dan en el mismo instante, lo cual genera la necesidad de celebrar un contrato. Voy a plantear diferentes situaciones, sin adelantar por qué son diferentes.
–Adelante.
–En la compra de helados, entradas a los cines, teatros, espectáculos deportivos, etcétera, el pago se realiza antes de recibir el bien, mientras que en los viajes en taxi, comidas en los restaurantes, etcétera, se paga al final. Pero desde el punto de vista de lo que quiero enfatizar, esta asimetría no es importante. La clave está en que, en prácticamente ninguno de estos casos, quien tiene que hacer la entrega posterior incumple lo convenido. Ejemplo: ¿usted conoce algún heladero que luego de cobrarle a usted su compra y entregarle el correspondiente ticket salga corriendo con su dinero y no le entregue el helado?
–No. ¿A qué se debe esta manifestación de honestidad?
–Surgirá claramente cuando siga planteando ejemplos. Consideremos ahora los casos del seguro de un auto, la medicina prepaga, los sistemas previsionales basados en la capitalización de los ahorros, títulos emitidos por el Estado, etcétera. ¿Qué tienen en común? Que la distancia temporal entre el pago que realizo y lo que la otra parte se comprometió a aportar es ahora mucho mayor.
–¿Y entonces?
–Que la tentación a no cumplir el contrato aumenta. Independientede mente de sus valores morales, los heladeros cumplen a rajatabla los contratos porque no les conviene que clientes enardecidos destrocen las instalaciones, indignados porque pagaron, pero no les entregan los helados. Algo parecido les ocurre a los dueños de los cines, si no pueden proyectar la película.
–¿Está usted diciendo que se trata de mala gente, pero que no les conviene ejercer su maldad?
–Probablemente sean buena gente, o no diferente del resto de la población. Lo que estoy diciendo esquelas circunstancias, más que las convicciones,de terminan las conductas. Por la misma razón, no estoy diciendo que los propietarios de las compañías de seguros o los funcionarios públicos que emiten los títulos públicos sean malas personas. Sino que, siguiendo el mismo razonamiento, aquí las circunstancias penalizan mucho más lentamente el incumplimiento de los contratos.
–Tengo la solución. Que el Estado no se ocupe de la operatoria de las heladerías, cines, fútbol, etcétera y se concentre en la de las actividades que, por su naturaleza, alientan las tentaciones.
–Sí, pero…
–Siempre aparece un pero. Pero, ¿qué?
–Volvemos a la vieja cuestión de fallas de mercado versus fallas del Estado. Particularmente en el caso argentino, la capacidad de regulación y control ha mostrado ser particularmente deficiente; más allá de la enorme cantidad de recursos humanos y materiales nominalmente asignados a dicha tarea.
–¿Y entonces?
–Que tiene sentido pedirles a las autoridades que velen por los intereses quienes primero pagan y con el tiempo reciben, pero sin hacernos demasiadas ilusiones.
–¿Cómo se inserta el caso de las tarjetas de compra/crédito en este análisis?
–El fiado debe ser tan viejo como el comercio mismo, pero se basa en el conocimiento que el comerciante tiene de la honestidad y la capacidad de pago del cliente a quien le fía. La revolucionaria novedad introducida por la tarjeta de compra, inventada a mediados del siglo XX, es que el comerciante está dispuesto a entregarle un bien a quien no conoce, porque sabe que –en caso de que este no pague– la administradora de la tarjeta es la que corre el riesgo de incobrabilidad.
–Tarjeta de compra y de crédito, ¿no son lo mismo?
–No. La tarjeta de compra junta todas las adquisiciones que se realizan durante un mes, al cabo del cual el titular de la tarjeta abona la totalidad de lo que debe. La tarjeta de crédito posibilita que el titular del plástico abone una porción de las compras que realizó en el mes y financie el resto. Un consejo…
–¿Cuál?
–Haga lo indecible para utilizar el plástico como tarjeta de compra, no de crédito, y definitivamente no posponga pagos “porque no llega a fin de mes”, porque es la mejor manera de fundirse. En todos los países del mundo, la tasa de interés que se carga en las deudas por tarjeta es de las más altas.
–¿Y la tarjeta de débito?
–El plástico tiene igual forma y tamaño, pero no tiene nada que ver con las otras. La tarjeta de débito es un mecanismo que sirve para transferir dinero.
–Don Lester, muchas gracias.
Qué balance hacemos de los primeros seis meses de la economía en la gestión presidencial de Javier Milei? El comienzo fue auspicioso y mostró determinación y osadía para enfrentar el desastre que dejó el gobierno anterior. El objetivo inicial fue restaurar las bases del equilibrio macroeconómico, usando una estrategia de shock que tuvo tres ejes principales.
El primero fue un fuerte ajuste del gasto y un aumento del impuesto PAIS, algo que llevó rápidamente a un equilibrio en las cuentas fiscales. El segundo eje fue la devaluación, que llevó el tipo de cambio a $800, por encima de lo que se esperaba, y con eso se logró bajar significativamente la brecha cambiaria, que en tiempos de Sergio Massa había llegado a 200%, y con la que también se favoreció un aumento en las reservas. El tercer eje fue el sinceramiento de precios y la eliminación de gran parte de los controles (como las restricciones a importar, las famosas SIRA).
A esto se le sumó un esfuerzo por desregular, en su afán de volver a una economía de mercado. Eso se hizo a través del DNU 70 y del envío al Congreso del proyecto de la llamada “ley ómnibus”, luego devenida en una devaluada Ley de Bases. En el texto se proponían reformas estructurales, algunas de cuales se lograron, mientras otras quedaron en el camino.
La licuadora y la motosierra fueron los pilares de la primera etapa del plan Milei-Caputo y permitieron lograr el equilibrio fiscal, que es la base del ajuste macroeconómico y el ancla del programa. No hay dudas de que este ha sido el principal logro del Gobierno, que sorprendió al mundo financiero y hasta al FMI, que a veces parece decir que no hacía falta ir tan rápido en la reducción del déficit.
Los primeros cinco meses fueron música para los oídos del Gobierno. La inflación, que subió al principio como resultado de la devaluación, los aumentos de tarifas y el sinceramiento de precios, fue bajando luego más rápido de lo que se esperaba, y el dato de mayo seguramente mostrará que se tocó un piso. El Banco Central compró más de US$17.000 millones desde diciembre, lo que permitió un importante aumento de las reservas, al tiempo que ayudó a una fuerte reducción de la brecha cambiaria.
Se sumó la confianza que generó el ajuste fiscal, reflejada en una fuerte baja del riesgo país, que en su mejor momento se redujo en casi 1000 puntos, acompañada de un rally en los precios de las acciones.
Pero no todo fue color de rosa. El ajuste llevó a una fuerte recesión, solo comparable con las de la pandemia y la del fin de la convertibilidad. También hubo una enorme caída del salario real y del poder de compra de las jubilaciones, algo que afecta a gran parte de la población. Lo llamativo es que a pesar de estas malas noticias, Milei mantiene una imagen positiva muy alta, lo que muestra un amplio apoyo a un programa que, aunque duele, genera esperanza.
Pero esta primera etapa, con sus muchas luces y pocas sombras ha llegado a su fin. Esto se debe a que la licuadora y la motosierra ya han hecho el grueso del trabajo, a que la gran ganancia en la baja de la inflación (de 25% en diciembre a alrededor de 5% en mayo) ya se logró y a que ahora la lucha para bajarla va a ser más difícil. Al mismo tiempo queda claro que el margen que se había ganado al principio con el tipo de cambio se va perdiendo rápidamente y que al Banco Central se le hace cada vez más difícil ganar reservas.
Ahora aparecen los desafíos de la segunda etapa, llegó el tiempo de la sintonía fina, de pasar de la motosierra y la licuadora al bisturí y el exprimidor. La segunda etapa tiene objetivos algo diferentes; el Gobierno ya logró dejar atrás el riesgo de una inflación galopante y el diferencial entre los tipos de cambio oficiales y paralelos se redujo significativamente, al tiempo que la mayoría de los controles de precios se eliminaron. Y se ve que existe una política fiscal sólida que es el ancla del programa.
Las prioridades de la segunda etapa deberían ser continuar el proceso de normalización de la economía, lo cual significa tomar medidas para tener un mercado de divisas que funcione bien (es decir, se necesita eliminar el cepo y unificar el mercado de cambios), mejorar la calidad de los recortes de gastos, continuar eliminando los subsidios a la energía, consolidar la estructura de impuestos, especialmente si se elimina el riesgo país, delinear el esquema cambiario y monetario que prevalecerá una vez que se saque el cepo, y acelerar con las reformas estructurales.
En términos generales, este segundo período es uno de consolidación, de pasar de la motosierra al bisturí, de la brocha gorda a la sintonía fina. En términos de objetivos de política económica implica un cambio de prioridades, de pasar de la estabilización a la reactivación y el crecimiento, para que el programa sea sostenible en el tiempo.
En esta etapa los resultados difícilmente sean tan impresionantes como los de la primera. No va a bajar de nuevo el riesgo país más de 1000 puntos, ni la inflación se reducirá en casi 20 puntos porcentuales en un par de meses. Las mejoras en las variables necesariamente van a ser menores, simplemente porque los desequilibrios son más chicos y la parte “fácil” ha terminado.
El pase a una segunda etapa se da en un momento complicado, porque empieza a haber preocupaciones respecto de la evolución del programa. Esa preocupación se refleja en los mercados, especialmente en el nuevo impulso que tuvieron los dólares paralelos, al subir más de 20% en pocos días y al derrumbarse las acciones y los títulos públicos, hechos que se reflejaron en un aumento del riesgo país de casi 400 puntos, alejándonos claramente de la posibilidad de volver a los mercados de crédito.
Una gran pregunta es cuál fue el gran disparador de la suba del dólar, seguida por al aumento del riesgo país. Por un lado está la frustración por los atrasos en la aprobación de la Ley de Bases y por las dificultades que muestra el Gobierno en lidiar con el Congreso. Preocupa la gobernabilidad. Pero, por otro lado, la baja de las tasas de interés de 80% a 40% anual en solo un par de meses fue, sin duda, exagerada, y llevó a que la gente dejara de invertir en pesos y se pasara al dólar.
El desafío en lo económico es recuperar la iniciativa y presentar una agenda que permita obtener logros en esta segunda etapa. Avanzar con la eliminación del cepo es una prioridad y cuanto antes se haga mejor. Seguramente no se van a cumplir todas las precondiciones que mencionó Milei para eliminarlo, tanto en lo que hace a terminar con los pasivos remunerados del Banco Central, como a tener dólares suficientes como para sacar el cepo sin problema. Pero tendrá que tomar riesgos, como lo hizo cuando devaluó y liberó los precios, en diciembre último.
La situación financiera es compleja y el Gobierno necesita dar una respuesta para revertirla y para retomar la senda de consolidación macroeconómica. Si bien no hay respuestas obvias, la solución pasa en parte por disminuir la brecha cambiaria y generar confianza, posiblemente con un nuevo programa con el FMI que traiga además algunos fondos frescos.
También habría que despejar dudas respecto del régimen cambiario que quiere el Gobierno. Para una dolarización a la Panamá o Ecuador claramente no hay dólares, y sería bueno descartarla ya. La idea de no emitir más pesos y que la economía se vaya dolarizando con los dólares del colchón genera más dudas que certezas, es un viaje con rumbo a lo desconocido, en el cual la baja del tipo de cambio y las subas en las tasas de interés que deberían ocurrir pueden generar una mega recesión.
La única opción viable sería avanzar hacia un bimonetarismo, mal llamado competencia de monedas, que la Argentina ya tuvo durante la convertibilidad con tipo de cambio fijo, y con Macri con tipo de cambio flotante. Lo peor es mantener este manto de incertidumbre con rumbo incierto donde la imaginación lleva a tomar decisiones defensivas que terminan perjudicando la realidad.
Pasaron seis meses desde que asumió el Gobierno. La luna de miel está llegando a su fin y los logros de la primera etapa, aunque importantes, ya son historia. Los desafíos de la segunda etapa pasan por consolidar las cuentas fiscales, avanzar con reformas estructurales y superar la presión cambiaria sin que se dispare la inflación. Tal vez sea hora de hacer, en el ámbito monetario y cambiario, lo que se hizo en lo fiscal y con las reformas estructurales; o sea, utilizar la teoría económica y la experiencia acumulada para implementar políticas que estén probadas y hayan funcionado y no buscar, una vez más, experimentos que, al menos en nuestro país, suelen terminar mal.ß
“La primera etapa de la gestión de Milei, con sus muchas luces y sus pocas sombras, llegó a su fin; ahora es el momento de la sintonía fina” “El pase a una segunda etapa se da en un momento complicado, porque empieza a haber preocupación sobre la evolución del programa”
Marco Dunand y Daniel Jaeggi fundaron en 2004 Mercuria Energy Group, una de las empresas independientes de energía más grandes del mundo, con sede en Suiza y con ingresos brutos que en 2023 llegaron a US$140.000 millones. En 2014 la compañía compró la unidad de comercialización de commodities del banco JP Morgan Chase por US$3500 millones. Unos años antes, en 2009, hizo su primera incursión en la Argentina, bajo el nombre de la petrolera El Trébol. Al poco tiempo, se fusionaron con una empresa local, Andes Energía, y así nació Phoenix Global Resources.
Tras 10 años de adaptación al mercado local, la actividad de la compañía dio un giro cuando los empresarios convocaron, en plena pandemia, al argentino Pablo Bizzotto, quien era vicepresidente ejecutivo de Upstream de YPF, para liderar la empresa en la Argentina.
Bizzotto tiene una larga carrera en el sector petrolero. Luego de trabajar 13 años en Pan American Energy (PAE), petrolera fundada por la familia Bulgheroni, en 2014 fue reclutado por el entonces presidente y CEO de YPF Miguel Galuccio para desarrollar Vaca Muerta.
El ingeniero en Petróleo se instaló en Neuquén, en el yacimiento Loma Campana, y presenció la perforación de los primeros pozos horizontales, que hoy son característicos en la producción no convencional, pero que en esa época eran un hito en la Argentina.
Bizzotto convenció a los accionistas de invertir inicialmente US$200 millones en el país para adquirir la concesión de Mata Mora, en Neuquén. Tiempo después se invirtieron otros US$110 millones para comprar la licencia de Confluencia, otro yacimiento de Vaca Muerta, pegado a Mata Mora, pero en Río Negro. Ambos lugares tienen una extensión total de 500 kilómetros cuadrados y producen 13.000 barriles de petróleo por día. La compañía, además, tiene otros activos maduros en Mendoza y produce en total 16.000 barriles por día. Desde 2020 lleva invertidos US$550 millones en el país y tiene 90 empleados.
“Phoenix era una empresa listada en la bolsa de Londres y en la de Buenos Aires. Luego, con el incremento de participación de Mercuria, se decidió que sea una empresa privada y se deslistó. Eso nos dio un dinamismo distinto y una agilidad muy grande en la toma de decisiones, por la relación cotidiana con el accionista mayoritario, que es el que financia toda la actividad”, dice Bizzotto, en una entrevista
La empresa tiene un acuerdo con Misiones para vender crédito de carbono a compañías multinacionales. Eso le permite a la provincia invertir en la reducción de la deforestación y degradación de bosques.
–¿Por qué eligieron invertir en la Argentina?
–Siempre la Argentina despierta mucho interés por el potencial que tiene, que es gigantesco y casi no tiene límites. Uno podría invertir en minería, petróleo y gas, porque tiene una cantidad masiva de recursos naturales, acompañado también de una muy buena calidad de recursos humanos. Es un país que no tiene problemas sociales y los recursos están en lugares donde no hay grandes asentamientos urbanos, como Vaca Muerta. Están dadas las condiciones para que esto se destrabe y crezca a otra velocidad.
–¿Cuánto van a invertir ustedes?
–Entre 2024 y 2026 vamos a invertir US$1100 millones. En 2024 estamos en unos US$250 millones y el año que viene vamos a pasar los US$300 millones, porque vamos a empezar con la construcción de una planta de tratamiento de petróleo. En diciembre de 2025 deberíamos estar levantando el segundo equipo de perforación (RIG) para empezar a llenar la planta nueva, que nos va a permitir totalizar una capacidad de tratamiento de unos 40.000 barriles por día en Mata Mora. El hub Mata Mora-Confluencia, si uno lo desarrollara sin límites y si estuvieran dadas todas las condiciones, debería tener cuatro equipos perforando y debería estar alcanzando unos 70.000 barriles por día de producción de petróleo.
–¿Cuáles son las condiciones que se necesitan para acelerar la inversión?
–Hay condiciones físicas-técnicas y hay condiciones de país. Nosotros podríamos estar levantando el segundo equipo posiblemente antes, porque la planta la podemos tener disponible antes, pero hay una limitación en la capacidad de transporte, con lo cual es mandatorio que se construyan las ampliaciones de ductos que se están llevando adelante. Es crucial para el crecimiento de Vaca Muerta y para que aumente la exportación.
–¿Y las condiciones del país?
–Los que tuvimos la suerte de estar en el nacimiento de Vaca Muerta desriskeamos [le sacamos el riesgo] la roca y la tecnología. Entendimos cómo desarrollar Vaca Muerta eficientemente, entre la logística, la evacuación y los sindicatos, que hoy no son un problema. Ahora falta desriskear al país. Este proyecto de Vaca Muerta en Uruguay o en Chile sería una revolución energética. Creo que la Ley de Bases, con el régimen de incentivos para grandes inversiones (RIGI), es fundamental para que pasemos de un desarrollo por goteo a uno masivo. Hay que entender que este tipo de proyectos tiene una ventana de oportunidad, sobre todo en petróleo, y nosotros tenemos un recurso bajo la tierra que tenemos que poner en valor cuanto antes. La aprobación del RIGI y los capítulos de la Ley de Bases que están relacionados a la industria de petróleo y gas son fundamentales para que esas condiciones se den y para que pasemos a un desarrollo de otra velocidad.
–¿Por qué?
–Las compañías en general tienen un portafolio de activos global. Cuando le pido a mi accionista que me financie un proyecto en la Argentina, él se da vuelta y mira todos los activos que tiene. Vaca Muerta tiene que competir con otros proyectos. Y si el petróleo o el producto que yo vendo no tiene el precio internacional, si me cambian las reglas de juego con los impuestos, si no hay cierta certeza o un marco fijo en el cual se va a mover la industria, es muy difícil convencer a un accionista de hacer una inversión de gran magnitud. Esta es una industria que necesita tiempos de amortización muy prolongados, porque es de capital intensivo. Es fundamental entender que nosotros competimos por la alocación de capital. Cuando YPF se asoció con Chevron se hizo más competitiva, porque la obligó a competir para que haya inversiones en la Argentina. Nos obligó a ser mejores y más eficientes. Eso mismo nos pasa a nosotros. Mercuria tiene proyectos muy atractivos en países que tienen condiciones que no son muy distintas a las que se proponen en el texto de la Ley de Bases. Son condiciones normales que requiere cualquier inversor.
–¿El RIGI es similar al acuerdo que hicieron YPF y Chevron?
–Sí, puede haber diferencias, como en todos los proyectos, pero la esencia de ambos busca dos o tres cosas. Primero, dar certeza en el largo plazo de las condiciones fiscales y de inversión, o sea, del marco en el cual el proyecto se va a mantener a lo largo del tiempo. El producto va a tener un precio que va a reflejar el valor de mercado en el mundo, y el accionista que toma riesgo, hace un esfuerzo, invierte y trae inversión a la Argentina. Va a querer ciertas condiciones de fluidez en el flujo de capitales, que es lo que pasa en cualquier país normal.
–¿Cree que sería importante el RIGI si no hubiese cepo cambiario, o si se respetasen los precios internacionales?
–El RIGI es mandatorio, es extremadamente necesario para que estas grandes inversiones se puedan desarrollar. No me imagino a una empresa que quiera hacer una planta de gas natural licuado (GNL) sin el apoyo de un marco, como intenta dar el RIGI.
–Se habla de que este año la Argentina podría tener un superávit comercial energético de US$6000 millones. ¿De cuánto más podría ser si hubiera otras condiciones?
–Recientemente, el presidente de YPF [Horacio Marín] mencionó que en los próximos años, con los proyectos de gas y de petróleo, espera ingresos por más de US$20.000 millones anuales. Creo que eso es factible, pero tenemos mucha tarea por hacer. Mientras más nos demoremos en generar el marco regulatorio, más nos atrasamos en ejecutar los proyectos. Nadie pone una orden de compra por una planta si no está la ley aprobada. Desde el momento en que se comienza con la inversión de la planta de GNL hasta que se pone en funcionamiento pasan cinco años. Tenemos que generar ese marco regulatorio y financiero de certeza, no para un gobierno, sino para las próximas generaciones.
En un contexto de desconfianza infinita, los intercambios se realizan de la siguiente manera: un ser humano tiene en su mano izquierda billetes, y otro, un bien en la suya. Se acercan, cada uno mantiene firme lo que tiene en su mano, pero la retira parcialmente para que el otro también lo pueda tomar. Se miran a los ojos, para reaccionar frente a imprevistos, y al grito de “tres”, cada uno afloja despacito lo que llevó al intercambio. Así es como el primero se junta con el bien, y el segundo, con los billetes. ¿Cómo funcionan los intercambios, cuando la simultaneidad no es tan extrema?
Al respecto tomé contacto con el estadounidense Lester Greenspan Telser (1931-2022), quien en medio de la Gran Depresión de la década de 1930, episodio que influyó poderosamente en su decisión de estudiar economía, se preguntó: ¿cómo puede ser que estas cosas sucedan?, respondiéndose que las cosas tienen que poder hacerse mejor.
Su primer nombre es un anagrama de su apellido. Estuvo relacionado con la universidad de Chicago por más de medio siglo. Su generosidad para compartir sus conocimientos con sus alumnos no tiene parangón, afirmó Víctor Lima, uno de sus alumnos, quien agregó que Telser te empujaba o te frenaba, según las circunstancias, hasta que terminabas de entender bien la cuestión que se estaba discutiendo. “Cuando yo estudié en Chicago, se había planteado una competencia académica entre Zvi Griliches y Telser, brillantes profesores asociados, para ver quién ocuparía la única vacante que había para profesor titular. Estaba muy conectado con George Joseph Stigler”, afirmó Víctor Jorge Elías.
–La profesión lo recuerda principalmente por sus contribuciones a la teoría del núcleo (core theory), una variante de la teoría de los juegos. ¿De qué se trata?
–La teoría del núcleo se ocupa de analizar el comportamiento de grupos de personas que trabajan de manera cooperativa, en contraposición a los comportamientos individuales. Una cuestión técnicamente compleja, que mejor la dejamos para otra oportunidad.
–De acuerdo, porque hoy me interesa analizar los problemas de riesgos y, por consiguiente, de confianza y desconfianza, derivados del hecho de que, con frecuencia, no todos los intercambios se realizan de manera simultánea.
–Al comienzo de esta conversación usted planteó un caso donde la simultaneidad es absoluta, pero con frecuencia las dos porciones que integran un intercambio no se dan en el mismo instante, lo cual genera la necesidad de celebrar un contrato. Voy a plantear diferentes situaciones, sin adelantar por qué son diferentes.
–Adelante.
–En la compra de helados, entradas a los cines, teatros, espectáculos deportivos, etcétera, el pago se realiza antes de recibir el bien, mientras que en los viajes en taxi, comidas en los restaurantes, etcétera, se paga al final. Pero desde el punto de vista de lo que quiero enfatizar, esta asimetría no es importante. La clave está en que, en prácticamente ninguno de estos casos, quien tiene que hacer la entrega posterior incumple lo convenido. Ejemplo: ¿usted conoce algún heladero que luego de cobrarle a usted su compra y entregarle el correspondiente ticket salga corriendo con su dinero y no le entregue el helado?
–No. ¿A qué se debe esta manifestación de honestidad?
–Surgirá claramente cuando siga planteando ejemplos. Consideremos ahora los casos del seguro de un auto, la medicina prepaga, los sistemas previsionales basados en la capitalización de los ahorros, títulos emitidos por el Estado, etcétera. ¿Qué tienen en común? Que la distancia temporal entre el pago que realizo y lo que la otra parte se comprometió a aportar es ahora mucho mayor.
–¿Y entonces?
–Que la tentación a no cumplir el contrato aumenta. Independientede mente de sus valores morales, los heladeros cumplen a rajatabla los contratos porque no les conviene que clientes enardecidos destrocen las instalaciones, indignados porque pagaron, pero no les entregan los helados. Algo parecido les ocurre a los dueños de los cines, si no pueden proyectar la película.
–¿Está usted diciendo que se trata de mala gente, pero que no les conviene ejercer su maldad?
–Probablemente sean buena gente, o no diferente del resto de la población. Lo que estoy diciendo esquelas circunstancias, más que las convicciones,de terminan las conductas. Por la misma razón, no estoy diciendo que los propietarios de las compañías de seguros o los funcionarios públicos que emiten los títulos públicos sean malas personas. Sino que, siguiendo el mismo razonamiento, aquí las circunstancias penalizan mucho más lentamente el incumplimiento de los contratos.
–Tengo la solución. Que el Estado no se ocupe de la operatoria de las heladerías, cines, fútbol, etcétera y se concentre en la de las actividades que, por su naturaleza, alientan las tentaciones.
–Sí, pero…
–Siempre aparece un pero. Pero, ¿qué?
–Volvemos a la vieja cuestión de fallas de mercado versus fallas del Estado. Particularmente en el caso argentino, la capacidad de regulación y control ha mostrado ser particularmente deficiente; más allá de la enorme cantidad de recursos humanos y materiales nominalmente asignados a dicha tarea.
–¿Y entonces?
–Que tiene sentido pedirles a las autoridades que velen por los intereses quienes primero pagan y con el tiempo reciben, pero sin hacernos demasiadas ilusiones.
–¿Cómo se inserta el caso de las tarjetas de compra/crédito en este análisis?
–El fiado debe ser tan viejo como el comercio mismo, pero se basa en el conocimiento que el comerciante tiene de la honestidad y la capacidad de pago del cliente a quien le fía. La revolucionaria novedad introducida por la tarjeta de compra, inventada a mediados del siglo XX, es que el comerciante está dispuesto a entregarle un bien a quien no conoce, porque sabe que –en caso de que este no pague– la administradora de la tarjeta es la que corre el riesgo de incobrabilidad.
–Tarjeta de compra y de crédito, ¿no son lo mismo?
–No. La tarjeta de compra junta todas las adquisiciones que se realizan durante un mes, al cabo del cual el titular de la tarjeta abona la totalidad de lo que debe. La tarjeta de crédito posibilita que el titular del plástico abone una porción de las compras que realizó en el mes y financie el resto. Un consejo…
–¿Cuál?
–Haga lo indecible para utilizar el plástico como tarjeta de compra, no de crédito, y definitivamente no posponga pagos “porque no llega a fin de mes”, porque es la mejor manera de fundirse. En todos los países del mundo, la tasa de interés que se carga en las deudas por tarjeta es de las más altas.
–¿Y la tarjeta de débito?
–El plástico tiene igual forma y tamaño, pero no tiene nada que ver con las otras. La tarjeta de débito es un mecanismo que sirve para transferir dinero.
–Don Lester, muchas gracias.
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