Martin Tetaz - Newsletter Nro. 038

Al mercado le gusta la solidaridad
Luego de la promulgación de la Ley de emergencia los mercados financieros festejaron, con las acciones subiendo 7,8% en la semana y los bonos en sintonía (AY24 7,6%; AO20 3,2%) con particular boom de los papeles en pesos (TO21 16,7%). En consecuencia, el riesgo país, que había cerrado la semana anterior a 1.909, termino en 1771, con una caída del 7,2%.
Algún lector distraído podría pensar que después de todo se trata de la reacción ante el componente “reactivador” de la nueva norma que reparte subsidios, garantizando un piso jubilatorio de $19.068 para todos los jubilados en diciembre y enero, al tiempo que refuerza las asignaciones universales por hijo (AUH) en $2000 y distribuye cerca de $50.000 millones en tarjetas alimentarias. Pero según un informe del IARAF, todos esos beneficios suman 0,3% del PBI, mientras que los aumentos de impuestos (retenciones, dólar turista, bienes personales) ascienden a mas del triple (1% del producto).

Pero además las versiones sobre un aumento de suma fija en las jubilaciones durante marzo y la inminencia de una nueva formula que limite hacia delante los aumentos a lo que suceda con la inflación, desconociendo la inflación pasada, nos hacen pensar que el ajuste será mucho mayor porque, según los cálculos de Elypsis, podría reducir el aumento de beneficios previsionales entre puntas, del 52% bajo la actual formula de movilidad, al 42% con la nueva regla.
Queda la incógnita del costo fiscal que eventualmente pueda tener el congelamiento de tarifas, sobre todo en transporte, donde será difícil que el Estado evite que la diferencia con los costos no sea cubierta con mayores subsidios, pero en conjunto el mercado leyó la Ley como un fenomenal ajuste, que además fue políticamente digerido con mucha menor conflictividad que por ejemplo la reforma previsional del 2017.
Overshooting
La otra parte de la mejora en la cotización de bonos y acciones tiene que ver que el mercado ahora remonta el barrilete que había dejado ir, sobre reaccionando como siempre lo hace, al peor escenario del efecto “vuelve Cristina”

Si el derrumbe del 12A descontaba default y congelamiento de precios, con expansión del gasto y financiamiento del mayor déficit con emisión monetaria, la elección de Guzmán como ministro y el ajuste de la ley de emergencia son una demostración de que no habrá tanta heterodoxia, sino mas bien una ortodoxia heterodoxa, si se me permite el oxímoron.
Habrá que ver ahora, al plan caminar, cuando le toque mover a las negras. ¿Qué pasará con las decisiones de inversión y contratación de trabajadores a partir de los precios puestos por decreto desde el Ejecutivo? ¿Qué reacción habrá en el mercado de trabajo a la doble indemnización y a los aumentos por decreto? ¿cómo reaccionará el campo a las nuevas retenciones? ¿De que magnitud será la repatriación de fondos incentivada con la posibilidad de esquivar el 2,25% del impuesto a los bienes personales? ¿Cuál será la elasticidad del turismo al 30% de aumento? Esas decisiones determinarán el impacto del paquete de medidas en la recaudación, en el resultado externo y consecuentemente en el precio del dólar.
Mi impresión es que el efecto neto de todo esto es contractivo. No veo ningún incentivo a invertir y producir mas. Sin embargo, soy optimista si el gobierno logra canjear con éxito su deuda y la reacción de los mercados esta semana demuestra que los que ponen la plata donde ponen la boca apuestan en ese sentido. Mi expectativa es que los 20.000 millones de dólares que se atesoraron en los últimos 18 meses, por encima del nivel promedio de compra de divisas del 2017, puedan volver al sistema, volcándose al consumo y a la inversión si se despeja esa incertidumbre.
Con las cuentas públicas en orden y el frente financiero despejado, habrá que resolver la cuestión del dólar. No es posible imaginar que la gente se desdolarice si en el camino pagan un impuesto del 30%, porque nadie venderá a $60 lo que hoy vale $82. O se converge a un dólar financiero libre, o se toma el dólar a $82 en la economía real.


¿Qué pasa en el mundo?
Los principales mercados del mundo cerraron la semana en niveles record apuntalados por las expectativas positivas del acuerdo EEUU-China, que además empujaron también los precios de los principales commodities. En el caso de las acciones americanas, el Dow Jones topeo 28.636 puntos mientras que en índice de europeas el Euro Stoxx 50 alcanzó el mejor registro desde mediados del 2008.

Los datos de la economía real, sin embargo, fueron ambiguos en los Estados Unidos. La semana empezó mal con el dato de caída del 2,0% en los pedidos de bienes durables, cuando el mercado esperaba una mejora del 1,5%, pero cerró mejor con la confirmación de que la venta de nuevas viviendas subió 1,3%. Claramente el modelo de tasas bajas favorece al sector inmobiliario, que con China inundando los mercados internacionales de durables, es el que se apropia de la abundancia de liquidez.

Commodities
La soja, marco su mejor nivel de los últimos 18 meses y el trigo volvió a los niveles del 2015.
El petróleo, por su parte, continuó trepando en respuesta tanto al acuerdo entre los dos gigantes del comercio mundial, como a la caída en los stocks de los Estados Unidos, que resultó el triple de lo que esperaba el mercado



Brasil
Nuestro principal socio comercial muestra diversas señales de recuperación, empezando por el crédito al sector privado, que se expandió 1,1% en el ultimo mes, hilando un cuatrimestre completo en verde y acumulando 6,3% en el interanual

Además, se publicaron los datos de desempleo que mostraron una caída mayor a la esperada, cerrando en 11,2%, el nivel mas bajo desde el 2016, apuntalado por la fuerte demanda de empleo temporario asociada a las fiestas de fin de año

Por la combinación de datos positivos el dólar cerro a 4,04 Reales y la Bolsa marcó un nuevo record de 117.802, aunque cerro en 116.534


Flujos de capitales y riesgo país
Otra semana mas que cierra con ingresos de capitales netos a emergentes, que no tienen un reversal desde agosto y que consolidan al riesgo país de LATAM en 280 puntos, que si bien no siguió bajando esta semana, está en el mejor nivel desde el 2014.

¿Qué pasa en nuestro país?
Finalmente se reglamentó la emergencia económica con novedades en bienes personales e impuesto solidario al dólar. En efecto se hizo uso de la posibilidad de incrementar las alícuotas para los contribuyentes con bienes en el exterior, pero no por el total del 100%, sino que la alícuota máxima pasó de 1,25 a 2,25%, exceptuando del incremento a los que repatrien por lo menos el 5% de su patrimonio declarado, una medida razonable para los que tienen activos líquidos, pero muy difícil de cumplir para los que poseen bienes inmuebles, en cuyo es claramente discriminatorio porque no hay ninguna razón para tratar mejor al que tiene una casa en Carilo, respecto del que tiene una propiedad en Montevideo y no hay forma de esquivar la sobretasa.
En el caso de los activos líquidos habrá que sacar cuentas porque cualquier colocación local que termine en algún momento pesificada al precio del oficial implica de movida una perdida del 26%, que es prácticamente una cuarta parte del 5% que la norma exige internar y representa por lo tanto una penalidad mayor que el 1% de diferencia en la alícuota.
Respecto al dólar turismo finalmente se dispuso que no paguen los pasajes por vía terrestre a países limítrofes y tampoco los vendidos por empresas locales que no exijan operaciones del mercado de cambios.
Finalmente, el dólar Netflix para servicios digitales quedó con un impuesto reducido del 8%.

Polémica por la corrección de la UCA
La controversia del fin de semana giró en torno de la corrección efectuada por la UCA a su estimación de la pobreza en el tercer trimestre del 2019, basada en los datos de la EPH del INDEC.
Como es habitual, el Observatorio de la Deuda Social de esa universidad publica los datos basados en su propio estudio de campo (EDSA) y en los mismos informes estima los valores de pobreza basándose también en los datos publicados por el INDEC. A principios de diciembre, cuando los datos oficiales de distribución del ingreso del tercer trimestre aún no habían sido publicados, la UCA informó su estimación de 40,8% de pobres, al tiempo que calculó que con la base de datos de la EPH INDEC daría 34,1%. Ahora corrigió esa segunda estimación e informó que espera que para el tercer trimestre los datos del INDEC arrojen 32,6%.
La UCA tuvo un rol muy importante cuando no había estadísticas sobre pobreza en argentina, pero a partir de la recuperación del INDEC ha pasado a tener un papel complementario, como fuente adicional de información, que es muy consultada y difundida por los medios de comunicación.
Esta polémica no debe servir para dudar de la solvencia técnica de la UCA, sino para ponerla en su lugar y para demostrar que las políticas públicas deben guiarse por la información oficial producida por el propio Estado, ahora que se ha recuperado su confiabilidad.

¿Cómo comprar dólar a $72, sin límites?
Con la promulgación de la ley de emergencia empezaron a regir los impuestos que en la practica producen el desdoblamiento cambiario en múltiples mercados.
Esto generó una típica ilusión de precio de compra que hizo que mucha gente piense que no le impactaba el dólar turista porque ya había comprado los billetes con anterioridad, pero en la práctica, el verdadero precio del dólar es el que cuesta reponerlo. Para la mayor parte de la gente ese precio es hoy $82 pero cualquier persona puede conseguir dólares a $72 en la bolsa. Esta operatoria requería hace un tiempo de cierta sofisticación, pero hoy es realmente tan simple que es posible hacerla por el celular, por ejemplo, bajando la aplicación de Balanz.com, abriendo una cuenta comitente sin costo, comprando luego un bono como el AY24 en pesos, y vendiéndolo inmediatamente en su versión dolarizada (AY24D).
Este mecanismo puede utilizarse también de manera inversa, para vender los dólares a $72, en vez de tener que aceptar los míseros $58 que nos paga el Banco Nación, por ejemplo.
Alternativamente puede utilizarse el mercado informal, pero la brecha es mas grande y se trata de una operación ilegal en la que el dinero sale del sistema formal y no puede ser luego reingresado.
Demás está decir que, existiendo la posibilidad de comprar dólares billete a $72 no tiene sentido pagar los gastos turísticos con la tarjeta, a un dólar de $82. Puede, no obstante, usarse una cuenta en dólares para fondear la tarjeta (de débito o crédito).
Dólar y tasas
Mientras el billete informal converge al dólar turismo de $82, el dólar en la bolsa tiene presión vendedora porque es el canal que usan las empresas para desdolarizarse y hacerse de pesos para pagar aguinaldos, vacaciones y capital de trabajo para enfrentar las fiestas. Algunos analistas piensan que, pasada la temporada de alta demanda de pesos, el contado con liquidación convergerá al oficial +30% y sin dudas, cuando el mecanismo de arbitraje del dólar bolsa se generalice en la población, es probable que se cierre la brecha con el “dólar solidario” y que empuje también al contado con liquidación (CCL)

El Banco Central, por su parte, bajó el viernes el piso de tasa de política monetaria otros 300 puntos, dejando la referencia de las Leliq en 55%. Las tasas del sistema bancario continuaron bajando. La que se paga por los plazos fijos cayó 213 puntos (cerrando a 38,13%), mientras que la que se cobra a las empresas por adelantos cayó 180 puntos, quedando en 55,72%. El costo de los créditos personales también cedió 114 puntos, pero el nivel es todavía muy alto para poder reactivar el consumo (69,86% TNA)




Economía real
La actividad económica cayó nuevamente 0,9% en noviembre, según el estudio de Orlando Ferrreres, mostrando un particular derrumbe en comercio y construcción, que cayeron 6,3% y 5,7% respectivamente, respecto del año pasado.

Empleo
En el mercado de trabajo, durante octubre, se perdieron 26.256 empleos asalariados privados registrados, que es usualmente el indicador de empleo de calidad y, aunque hubo algo de creacion de empleo público y también privado no asalariado, no alcanzó a compensar, cerrando el mes con un 0,1% de caída desestacionalizada. Practicamente la mitad de la caída se concentró en la construcción.

La tasa de entrada, no obstante, repite por segundo mes una tibia recuperacion que se combiana con una caida en la tasa de salida, que nuevamente confirma ahora con datos de noviembre el error de diagnóstico de la doble indemnización

Indice lider
Mirando hacia delante, la perspectiva de salida de crisis, aportada por los indicadores adelantados del ciclo que mide la gente de la Universidad Di Tella, ubica en 71,1% las chances de recuperacion de la economía en los próximos meses, pero el guarismo no alcanza el nivel necesario para proyectar una punto de giro en la actividad

Sector Externo
El super dolar + cepo dejó noviembre con 2.445 millones de superávit comercial, acumulando catorce meses consecutivos de resultado favorable y un saldo anual de 13.710 millones.
Es de resaltar que el resultado se construye con cantidades exportadas creciendo un 14,5% interanual y cantidades importadas cediendo 14,5%, mientras que en el año las exportaciones muestran una dinamica de crecimiento acumulado del 13,3% en cantidades, con las importaciones cayendo 20,9%, siempre aislando el efecto de los precios.